El legado vital de la globalización: del malestar económico al populismo emocional e irreflexivo (Parte I) (página 3)

Los partidos nacionalistas de oposición en Francia, Holanda y ahora Alemania, que exigen cambios radicales de las políticas de consenso que han imperado durante años, jugarán probablemente un papel destacado en las elecciones del próximo año, aunque no ganen. Las grandes empresas y los bancos también son susceptibles, puesto que se considera que su poderío socava la democracia.

Los políticos tanto en Europa como en EEUU expresan las frustraciones de una gran cantidad de personas que, al igual que muchos latinoamericanos antes que ellos, se sienten decepcionados de la política y no valoran las instituciones políticas y económicas. Esta gente desplaza el centro de gravedad del debate político, aunque no lleguen al poder.

Tomando en cuenta que las políticas que defienden raramente se asocian a la creación de riqueza, esto presenta un desafío para la economía moderna, dependiendo del éxito de una compleja interacción de instituciones, normas y mercados. Y, al contrario de lo ocurrido en América Latina durante el siglo XX, estas economías están en el centro del sistema económico global.

"La relativa tranquilidad que el mercado de acciones había exhibido hasta ahora tornó popular las apuestas en contra del Índice de Volatilidad CBOE, más conocido como VIX, durante buena parte del año. Los dos mayores fondos que cotizan en bolsa que apuestan contra la volatilidad, es decir a una caída del VIX, registran un alza de 46% este año. Las apuestas de los fondos de cobertura a un descenso de la volatilidad alcanzaron un récord en septiembre, según cifras de la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas (CFTC, por sus siglas en inglés)"… Las elecciones en EEUU y la Fed impulsan las apuestas a la volatilidad (The Wall Street Journal – 30/10/16)

"Estas estrategias han tenido un alza significativa este año", dice Rocky Fishman, estratega de derivados de acciones de Deutsche Bank. "Esas posiciones generan ganancias la mayor parte del tiempo, pero generan pérdidas muy rápidamente cuando aumenta la volatilidad".

Es un desenlace que preocupa a cada vez más inversionistas.

El VIX, un indicador que mide las expectativas de los operadores sobre oscilaciones en los mercados, subió 5,4% el viernes, después de que el director de la Oficina Federal de Investigación de Estados Unidos (FBI) indicó que estaba revisando nueva evidencia como parte de la pesquisa sobre el servidor de correos electrónicos de la aspirante demócrata a la presidencia, Hillary Clinton. El FBI había cerrado la investigación a mediados de año. La noticia generó especulación de una posible sorpresa en una elección en la que Clinton parecía llevar la delantera y los inversionistas no anticipaban una gran reacción tras los comicios del 8 de noviembre.

Incluso antes, los fondos de cobertura habían reducido sus apuestas contra la volatilidad. A partir de inicios de septiembre, los contratos a futuro que apuestan a una menor volatilidad registran un descenso de 21%, según los datos de la CFTC. Los ingresos y salidas de capitales de los fondos que cotizan, conocidos como ETF por sus siglas en inglés, también apuntan a expectativas de una mayor volatilidad. En el mes terminado el 25 de octubre, los ETF que se benefician de un incremento de la volatilidad recibieron US$ 822 millones, mientras que US$ 326 millones salieron de los ETF que apuestan en contra de la volatilidad, según FactSet.

El ajuste puede reflejar las dudas sobre dos acontecimientos que podrían sacudir los mercados, la elección presidencial estadounidense y un posible aumento de tasas de la Reserva Federal de EEUU. No se prevé que la Fed eleve las tasas en su reunión de esta semana, aunque el organismo podría enviar una señal sobre sus planes para diciembre.

El interés en la volatilidad de los mercados también ilustra el ascenso del VIX como una clase de activo. Puesto que el indicador tiende a dispararse cuando caen las acciones, una apuesta a un aumento de la volatilidad cobró popularidad como una manera de proteger portafolios.

La llegada de los ETF ligados a la volatilidad en 2009 elevó su atractivo. Los fondos se pueden comprar y vender como cualquier otra acción, lo que permite a los inversionistas apostar a su movimiento sin tener que transar futuros u opciones en forma directa.

El uso de la volatilidad como una forma de proteger un portafolio de inversión tiene un costo. Debido a que la incertidumbre aumenta con el tiempo, mientras más lejos se divisa un bajón del mercado, más cara es la póliza de seguros. Eso implica que los contratos a futuro sobre el VIX de este mes son, normalmente, más baratos que los del mes siguiente y así en forma sucesiva.

Esto obliga a la mayoría de los compradores a pagar una prima por mantener su seguro. La práctica puede castigar a los fondos que cotizan que tratan de aprovechar un aumento de la volatilidad. Algunos fondos mantienen su exposición mediante una combinación de futuros del VIX para el mes vigente y el próximo. Todos los días, venden contratos que están por vencer y compran contratos para el mes próximo. En otras palabras, venden a precios bajos y compran a precios altos, casi todos los días. El mayor ETF, el iPath S&P 500 VIX Short-Term Futures ETN, ha descendido 58% este año.

Esto crea una oportunidad para los fondos de cobertura y los ETF que venden los seguros y toman el lado opuesto de la transacción. Ellos se benefician de una menor volatilidad. Pero aunque la volatilidad sea relativamente nula, e incluso si sube un poco, los vendedores se quedan con su tajada, compran a precios bajos y venden a precios altos. Esa prima es la razón por la que esta inversión ha sido rentable en forma tan consistente.

Apostar contra la volatilidad ha cobrado un mayor atractivo en los últimos años debido a que las políticas heterodoxas de los bancos centrales han tranquilizado los mercados, incitando a los inversionistas a recurrir a esta operación para engrosar sus retornos.

No obstante, apostar contra el VIX puede amplificar las pérdidas durante un bajón del mercado. Por cada avance de un punto porcentual en los futuros de volatilidad, las apuestas a una disminución del VIX hechas por los fondos de cobertura pueden perder US$ 163 millones, según datos de la CFTC. El día después de que los británicos votaron a favor de separarse de la Unión Europea, el S&P 500, el indicador de referencia de las acciones estadounidenses, cayó 3,6% y el VIX subió 8,5 puntos. Los dos mayores ETF que apuestan a una menor volatilidad perdieron una cuarta parte de su valor, aunque posteriormente las pérdidas se revertieron.

"Todos los días me preocupo sobre mis posiciones y mis coberturas, pero creo en un enfoque sistemático de modo que no tenga que tomar decisiones en medio de un pánico del mercado", dice David Pedack, gestor de portafolio de Russell Investments.

La severidad de las pérdidas tras el brexit dejó estupefacto a Bryan Sullivan, presidente ejecutivo y socio gerente de WealthSource Partners LLC. La firma de asesoría de inversión de San Luis Obispo, California, que administra más de US$ 600 millones, compró 76.000 acciones del ProShares Short VIX Short-Term Futures ETF poco antes de la votación británica. Fue una nueva estrategia para WealthSource, cuya inversión se derrumbó 26% en cuestión de horas, cuenta Sullivan.

El ProShares ETF recuperó las pérdidas generadas por el brexit en un mes y anota un alza de 25% desde el día de la votación. Sullivan señala, en todo caso, que vendió sus posiciones ante las preocupaciones por un aumento de la volatilidad en un año de incertidumbre electoral. "Muchos factores podrían impulsar la volatilidad hasta fin de año", dice Sullivan. "De manera que apostar en contra no es necesariamente" la jugada indicada.

"La recesión destroza las cifras de natalidad empresarial. ¿Cuántas buenas ideas se han quedado por el camino en los últimos diez años?"… La otra cara de la crisis: el número de nuevas empresas se desplomó a partir de 2007 (Libertad Digital – 1/11/16)

Durante el mes de octubre (2016), la OCDE publicaba su informe Entrepreneurship at a Glance 2016, en el que dedica un capítulo al nacimiento y cierre de empresas a lo largo de estos años de crisis. Pues bien, España es, junto a República Checa, Hungría, Italia y Luxemburgo uno de los cinco países en los que la proporción de nuevas empresas sobre el total más ha caído desde 2007. En aquel año, casi el 40% de las compañías españolas tenía menos de dos años de antigüedad; ahora, apenas superamos el 20%.

OCDE

"Los inversionistas dieron el visto bueno a la elección de Donald Trump como presidente de Estados Unidos, comprando acciones al alza y vendiendo bonos, en una apuesta a que el plan de estímulo fiscal que presentó el candidato republicano saque al país de la apatía económica post-crisis"… Los mercados se sacuden los temores y apuestan por un estímulo de Trump (The Wall Street Journal – 9/11/16)

El Promedio Industrial Dow Jones registró su segunda mayor ganancia de esta semana, subiendo 257 puntos a 18.590 puntos, impulsado por un auge de las firmas financieras y de salud. Mientras tanto, el rendimiento del bono del tesoro a 10 años aumentó 2,07%, su mayor nivel desde enero. Los rendimientos suben cuando los precios bajan.

Esto muestra que después de meses de descontar la probabilidad de que Trump ganara la presidencia o vender acciones de manera defensiva cuando este subía en las encuestas, los inversionistas están dando la bienvenida a la posibilidad de que el amplio gasto fiscal del gobierno Trump aumente la actividad económica, impulse la inflación y apoye mayores rendimientos de los bonos en los próximos años.

Los inversionistas dicen que no están seguros de qué tan en serio pueden tomar la posibilidad de un estímulo. Al mismo tiempo, muchos dicen que creen que Trump ve a su mandato como uno concentrado en restaurar el crecimiento de EEUU después de una tibia expansión económica tras la crisis.

Un estímulo de Trump sería bueno para las acciones y malo para los bonos, dicen los analistas, al impulsar un crecimiento económico que alentaría las contrataciones y las ganancias corporativas, a la vez que se recortan los impuestos, lo que llevaría a un aumento del déficit que suele estar asociado con mayores tasas de interés.

El S&P 500 subió 1,1% y el Índice Compuesto Nasdaq avanzó en la misma proporción, extendiendo un auge que había iniciado dos días antes de la elección. El Dow subió 371 puntos el lunes, su mayor avance desde enero.

El índice KBW Nasdaq Bank de grandes prestamistas comerciales de EEUU subió un 4,9% el miércoles, a medida que los inversionistas apostaron a un aumento de las tasas de interés y menores regulaciones, las cuales deberían aumentar las ganancias de los bancos. El índice Biotecnológico Nasdaq, ignorado por los inversionistas durante buena parte del año debido a la preocupación de que un gobierno demócrata impulse los controles de precios, saltó casi 9%.

Los movimientos en la dirección opuesta fueron casi igual de pronunciados, con las acciones que usualmente son consideradas como extensiones de los bonos, como las de servicios públicos y bienes raíces cayendo más de 2% en el S&P 500.

– Bienvenidos al mundo de Donald Trump (Expansión – FT – 12/11/16) Lectura recomendada

Las claves del plan económico de Trump: más gasto y el fin de la disciplina fiscal

(Por Edward Luce – Financial Times)

La creciente división racial, geográfica y educativa ha impulsado la victoria de Donald Trump, quien ahora pretende darle la vuelta al legado de la Administración Obama, especialmente en sanidad, inmigración y regulación de los mercados. El magnate llega a la Casa Blanca con más de 70 demandas pendientes contra sus empresas.

La victoria de Donald Trump le otorga poder para deshacer el orden global establecido por EEUU tras la segunda Guerra Mundial. Con la colaboración del Congreso, su política podría acabar con el legado de Obama en poco tiempo.

La figura del presidente electo supone un rechazo al establishment que representa Hillary Clinton. La era de las sagas Clinton y Bush parece haber llegado a su fin. También marca una ruptura con más de setenta años de liderazgo global de EEUU. En definitiva, la victoria de Trump supone una ruptura con todo lo que el mundo daba por sentado de EEUU.

Las primeras víctimas tras las elecciones son las élites que han dirigido el país durante décadas, tanto del Partido Republicano como del Demócrata.

Mucho se ha hablado ya de cómo es posible que las encuestas y los expertos no supieran interpretar el sentir de la ciudadanía estadounidense. Indicios no faltaban.

Durante años, una mayoría de ciudadanos manifestaron su convicción de que el país iba por la senda equivocada y de que sus hijos heredarían un legado nefasto. Ese pesimismo se ha ido incrementando desde principios de siglo.

Aunque de un modo distinto, la victoria de Barack Obama en las elecciones de 2008 fue ya una señal de que EEUU pedía un cambio radical. Obama abandonará la presidencia con unos índices de popularidad personales muy elevados, pero el resultado del martes supone un rechazo total a su legado político.

Tras ocho años de presidencia, los ingresos de los hogares estadounidenses de clase media son inferiores. Eso es precisamente lo que pasó con la presidencia de Bush, en la que las clases medias también perdieron poder adquisitivo.

Por si fuera poco, la esperanza media de vida de la clase trabajadora blanca, que ha llevado a Trump a la presidencia, ha ido descendiendo desde principios de siglo. Tanto es así, que la diferencia entre la esperanza de vida de los estadounidenses con más poder adquisitivo y los ciudadanos más pobres se ha duplicado en la última generación. No hay mayor indicador de desigualdad que este.

El grave error de Clinton

La creciente división racial, geográfica y educativa también impulsó su victoria. Trump se centró en las personas sin estudios, que viven en pueblos rurales y que en su mayoría son hombres blancos. Dado el tono xenófobo de la campaña de Trump, resulta describirle de "deplorable" como hizo Clinton, lo que le supuso un grave error.

Ahora entre los votantes de Trump se encuentran personas que apoyaron a Obama y, sorprendentemente, un gran número de hispanos. Quizás se ha pasado por alto el resentimiento de aquellos que entraron al país legalmente hacia los inmigrantes ilegales.

¿Qué ocurre ahora? Trump asumirá el cargo como el presidente de EEUU con más poder de los últimos años. No sólo porque los republicanos dominan las cámaras del Congreso, sino porque Trump representa a su partido como ningún otro republicano lo ha hecho.

El único punto que tiene en común la agenda de Trump con la filosofía del partido es el de eliminar los recortes. También prometió proponer para el Tribunal Supremo de Estados Unidos a activistas provida, una cuestión con la que también coincide con su partido.

Al haber escogido a Mike Pence como vicepresidente fortalecerá su relación con los simpatizantes evangélicos. Los republicanos también apoyan la abolición del Obamacare, la revisión de la reforma Dodd-Frank Wall Street y otras medidas. Mith McConnel, líder de la mayoría del Senado, puede aprobar proyectos de ley no presupuestarios con una mayoría simple.

Lejos de la ortodoxia

Pero en muchos sentidos la visión económica de Trump está muy lejana de la ortodoxia republicana. Si lleva a cabo sus planes fiscales, la deuda pública estadounidense aumentará en 10 billones de dólares en los próximos años, según la Fundación de Política Tributaria. A sus asesores les preocupa poco el conservadurismo fiscal. Su agenda fiscal es una versión mucho mayor que la de Ronald Reagan. Si a esto se añaden sus grandes planes de gastos en infraestructuras y otros aspectos, el déficit fiscal se disparará. Muchos economistas prevén que esto dará lugar a un auge económico a corto plazo y luego a una recesión. Su agenda también complicará notablemente la subida de los tipos de interés en diciembre prevista por la Reserva Federal, debido a los efectos impredecibles de su elección sobre los mercados y sobre el crecimiento. Trump también ha prometido despedir a Janet Yellen y renegociar las obligaciones soberanas de EEUU. Lo que diga en los próximos días podría causar grandes vaivenes en los mercados porque es una situación sin precedentes.

A nivel internacional, Trump lleva manteniendo una postura aislacionista durante casi 30 años. En 1987 ya despotricó de Japón en un anuncio de una página en el New York Times pagado por él mismo. El mensaje de hoy es el mismo cambiando Japón por China. La agenda comercial actual de EEUU está muerta.

Trump hará que EEUU salga de la Asociación Transpacífica. Las negociaciones paralelas con Europa también se extinguirán casi con toda seguridad. Además, Trump ha amenazado con retirarse del Tratado Norteamericano de Libre Comercio e imponer altos aranceles a las importaciones de China y México. No se sabe si llevará a cabo estas amenazas, pero la mera perspectiva será perjudicial para el orden mundial.

También pondrá a Washington patas arriba, ya que su lema de "América primero" es contraria a las visiones republicana y demócrata. La idea de que EEUU es el responsable de mantener el orden mundial y difundir los valores universales desaparecerá. Esto enfrentará a Trump con los aliados más cercanos de EEUU, las élites bipartidistas de Washington y el complejo militar-industrial. Trump ha dicho que se retirará del acuerdo sobre el clima de París, renegociará el acuerdo nuclear con Irán, extenderá la mano de la amistad a Rusia. La OTAN también está en peligro.

Las inciertas consecuencias de su Administración se empezarán a ver semanas antes de que jure su cargo. Este mes se celebrará un juicio por una demanda colectiva contra la Universidad Trump y hay más de 70 demandas pendientes contra sus empresas.

La capacidad de Trump para influir en la ley -su poder sobre el departamento de hacienda, el FBI y otros organismos- plantea un conflicto de intereses sin precedentes. Trump ha destrozado el libro de reglas y ha desafiado a los poderes establecidos.

Pero en el discurso que pronunció tras su victoria tendió una rama de olivo a la mitad de la población que votó contra él. El futuro de EEUU puede que dependa de si fue sincero o no.

"Puesto que ahora se pueden obtener rendimientos más atractivos en los países desarrollados y se prevé que la Fed eleve las tasas en forma más enérgica, hay menos razones para buscar rentabilidad en los países en desarrollo"… El efecto Trump: los inversionistas empiezan a salir de los mercados emergentes (The Wall Street Journal – 13/11/16)

Los inversionistas se están desprendiendo de activos en los mercados emergentes conforme el triunfo de Donald Trump en la elección presidencial de Estados Unidos trastorna una de las operaciones más rentables por mucho tiempo.

Una nueva ola de ventas de activos se propagó el viernes desde Asia hacia Europa, África y América Latina, con caídas de 4% en Indonesia, 3,5% del índice Merval de la Bolsa de Buenos Aires y 3,3% del Ibovespa de Brasil. El daño también se expandió a los mercados de divisas, especialmente el peso mexicano.

Se esperaba que los inversionistas destinaran unos US$ 157.000 millones a los mercados emergentes para fin de 2016 en busca de rentabilidad en medio del entorno de tasas de interés ultrabajas en los países desarrollados, según las estimaciones del Instituto de Finanzas Internacionales. La victoria de Trump, no obstante, cambió ese cálculo. Su énfasis en gastos en infraestructura y recortes de impuestos desató un alza de las acciones estadounidenses y de los rendimientos de la deuda soberana.

Puesto que ahora se pueden obtener rendimientos más atractivos en los países desarrollados y se prevé que la Reserva Federal eleve las tasas en forma más enérgica, en lugar del ritmo lento y paulatino que se anticipaba, los inversionistas tienen razones más fuertes para no sacar sus fondos de EEUU.

El Instituto de Finanzas Internacionales estima que unos US$ 2.400 millones salieron la semana pasada de los fondos que invierten en acciones y bonos de los mercados emergentes. La mayor parte de la salida de capitales se produjo después de las elecciones en EEUU.

"Tasas más altas en EEUU elevarán, naturalmente, los criterios para los flujos de capitales hacia los mercados emergentes", dice Mirza Baig, jefe de estrategia cambiaria y de tasas de interés de BNP Paribas en Singapur.

La inversión extranjera puede ser una fuente crucial de capital para la infraestructura, la construcción y el crédito bancario en el mundo en desarrollo.

Países como México, Colombia y Brasil recién empiezan a recuperarse de políticas fiscales expansionistas que ampliaron los déficits, aumentaron la inflación y redujeron el crecimiento. Muchos gobiernos de estos países sufren de bajas tasas de aprobación en momentos en que realizan dolorosos recortes presupuestarios. Las salidas de capitales podrían inclinar un equilibrio que ya es precario en la dirección equivocada, dice Daniel Kerner, director de la práctica latinoamericana de Eurasia Group. "La gente que retira el dinero golpeará a muchos mercados emergentes, en especial en América Latina, en un momento muy débil", señala Kerner.

En Argentina, el gobierno de Mauricio Macri trata de reparar las relaciones con los inversionistas extranjeros después de la cesación de pagos de 2001. El país ha aprovechado los miles de millones de dólares que han llegado para arreglar desde carreteras hasta la infraestructura energética, que fueron descuidadas cuando Argentina era un paria de la inversión foránea.

El capital extranjero "tiende a reducir las tasas de interés de mercado, lo que significa que los bancos pueden endeudarse y prestar y el efecto neto es estimular la actividad y el crecimiento", señala Neil Shearing, economista jefe de mercados emergentes de Capital Economics.

El fondo que cotiza en bolsa de bonos de mercados emergentes denominados en dólares de J.P. Morgan sufrió el jueves la mayor salida de dinero de su historia, unos US$ 300 millones.

América Latina ha sido duramente golpeada debido a sus estrechos vínculos con EEUU tanto en materia comercial como en asuntos migratorios. Un bono del gobierno brasileño que vence en 2026 alcanzó un rendimiento de 5,25%, su mayor nivel desde junio. El real, en tanto, bajó 5,3% contra el dólar el jueves, su mayor descenso en cinco años. El peso mexicano, en tanto, acumula un declive de más de 12% desde las elecciones del martes.

El rendimiento del bono del Tesoro de EEUU a 10 años se disparó la semana pasada por encima de 2% por primera vez desde el inicio del año. Se trata de un cambio que podría ser duradero. "Es probable que el ciclo previo de alzas muy modestas" no se materialice, dice Mark Baker, gestor de portafolio de mercados emergentes de Standard Life Investments en Hong Kong. "Creo que hay una narrativa en torno a condiciones de liquidez global más estrechas que podría volver a cobrar importancia", agrega.

En ese tipo de entorno, los inversionistas podrían replantear la decisión de enviar dinero a otros países que dependen del capital foráneo, como Turquía y Sudáfrica, dice Baker. El rand sudafricano cayó más de 1% ante el dólar el viernes mientras que el rendimiento de su bono soberano a 10 años subió a 9%, su mayor nivel desde septiembre.

Las empresas asiáticas, por otra parte, emitieron deuda en dólares antes de la prevista alza de tasas en EEUU en diciembre. Con el fortalecimiento del dólar contra las monedas locales, esa deuda se ha vuelto más onerosa.

Los mercados emergentes, en todo caso, son más resistentes que en 2013, cuando las preocupaciones de que la Fed redujera su programa de compra de bonos generó una ola de salidas. Los déficits en cuenta corriente de India e Indonesia, por ejemplo, se han reducido.

De todas maneras, los inversionistas mantienen la cautela debido a la incertidumbre sobre la dirección de los bonos del Tesoro estadounidense.

"Si los rendimientos de los bonos del Tesoro siguen escalando, a la larga eso ejercerá presión sobre los mercados emergentes", afirma Ashley Perrott, director de renta fija panasiática de UBS Asset Management en Singapur. "Lo que usted considera inicialmente como una oportunidad se puede transformar en remordimiento".

"En el gráfico de esta semana podemos ver la explosión de riqueza en manos del 0,1% más rico de la población de los EEUU desde principios de los años 80 del siglo pasado. Como vemos en este gráfico que han elaborado los profesores de la London School of Economics y la Universidad de Berkeley Emmanuel Saez y Gabriel Zucman, la proporción de riqueza en manos de estas 160.000 familias (actualmente, en 1929 eran más o menos la mitad) tocó techo en el año 1929 en el 25% del total, reduciéndose ligeramente durante la desastrosa etapa de la Gran Depresión hasta que a partir del año 1933, coincidiendo con la entrada de F. D. Roosevelt en el gobierno y su famoso New Deal se inició un brusco descenso que condujo a una situación de mucho mayor reparto de la riqueza. Continuaba habiendo millonarios pero no lo eran tanto"… La desigualdad en EEUU aumenta casi a niveles de 1929 (El Confidencial – 11/11/16)

La proporción de riqueza en manos de los superricos tocó mínimos en 1978 durante el mandato de Carter en el 7%. Poco más de la cuarta parte que en 1929. Fue a partir de la entrada de Reagan, especialmente en su segunda presidencia, cuando se inicia el ascenso. Cuando Reagan sale de la presidencia, en 1988, nos encontramos en el 12%, el mayor nivel desde 1945. A la salida de Bush padre vemos un 13%, y al terminar Clinton su segundo mandato estamos ya en el 16%. Con Bush hijo las cosas no fueron mucho mejor, y al terminar su doble mandato observamos ya el 19%. No tenemos los datos actuales, pero con Obama la desigualdad ha seguido aumentando a buen ritmo y en su primer mandato cerró en el 22%. No hay ninguna razón para pensar que la tendencia se haya roto (antes bien todo lo contrario) y seguramente ahora esté ya en el 24 o 25%. Es decir, que hemos vuelto a los niveles de 1929.

La relación entre la imposición de la agenda marcada primero por la escuela de Chicago y después por el llamado Consenso de Washington es evidente. Fuertes bajadas de impuestos, la desregulación del sistema financiero y especialmente la globalización sobre todo la financiera han conducido a esta situación.

Hay una corriente de pensamiento, la ultraliberal, que dice que esto es consecuencia de la asignación eficiente del mercado y, yendo más allá, que incluso es justo ya que el mercado le da a cada uno lo que merece. Dicen que los que defienden intervenir para que haya un mayor reparto de la riqueza solo causan pobreza y que si lo hacen en el fondo es para satisfacer los más bajos instintos de las personas. Es decir, que son unos envidiosos.

Otras perspectivas, que comparto, niegan esta visión y defienden que en estos hechos intervienen fenómenos de realimentación positiva (una versión del popular "el dinero llama al dinero") que nada tienen que ver con la eficiencia de los mercados ni mucho menos con la justicia. Las evidencias empíricas resultan aplastantes en su apoyo a esta segunda postura, y que la primera no es sino propaganda ideológica.

El debate de la desigualdad es sumamente espinoso, pues entran multitud de consideraciones. La primera de ellas, y más obvia, es la moral. Ya que el ser humano tiene tendencias irrefrenables a juzgar lo que está bien y mal, hay un consenso bastante generalizado entre la población, como hemos comentado en otras ocasiones, en que semejante desigualdad está mal. El decir que esto se debe simplemente a la expresión de la envidia parece bastante absurdo y es nada más, según lo veo yo, que una patética justificación de los ultraliberales para rechazar este "juicio popular". El consenso de la opinión de las personas entiende que las recompensas por el trabajo bien hecho y que beneficia a la sociedad deben existir, pero esa sabiduría popular entiende de una forma clara que estas desigualdades tan grandes no obedecen a nada de esto y que por tanto son injustas.

La segunda consideración es la de la eficiencia. Como también hemos comentado en varias ocasiones en esta columna en muchos casos los altos beneficios no responden a ventajas competitivas sino a influencia política o manipulación de los mercados. Por otra parte incluso en mercados eficientes existen externalidades que los precios no recogen. Esto es especialmente sangrante en la valoración del uso de los recursos no renovables para las siguientes generaciones y la degradación medioambiental.

La tercera es que incluso en casos en que una intervención pública en un mercado le reste eficiencia existen muchas más consideraciones además de las monetarias en los asuntos humanos. Es muy probable que una intervención pueda mejorar parámetros sociales que no tienen valoración de mercado que la sociedad en su conjunto prefiere. ¿Qué prefiere Vd., ganar 10 euros más o pasar una plácida tarde jugando con sus hijos o nietos? Creo que la mayor parte de la gente que no tiene una acuciante necesidad lo tendría claro. Esto es extensible a multitud de actividades humanas que no tienen valoración de mercado.

La cuarta son los problemas de demanda y sobreinversión que genera esta situación. Muchos pensamos (aunque en esto no hay ni mucho menos consenso), después de lo apuntado en 2005 por Bernanke y reiterado por Fisher hace escasas fechas, que existe lo que los anglosajones llaman un "global savings glut", es decir, un exceso global de ahorro. Mi interpretación es que la debilidad del crecimiento económico, la dinámica de excesivo endeudamiento, las burbujas sucesivas que se forman en la economía y los persistentemente bajos tipos de interés tienen su origen en este fenómeno, cuyo origen a su vez rastreo hasta este incremento de desigualdad, que provoca debilidad global en la demanda y exceso de ahorro. Es un fenómeno conocido que los ricos ahorran un porcentaje mucho mayor de su renta que los pobres. Desde mi punto de vista los bancos centrales juegan un papel secundario en todo este proceso, habiendo también evidencias empíricas que soportan esta opinión.

La quinta y última son los problemas que esta desigualdad induce en la calidad del sistema democrático. Aunque la democracia en EEUU (y por extensión el resto de democracias) no han pasado nunca de ser moderadamente eficientes en trasladar la voluntad popular a la decisión pública, la influencia de los lobbies empresariales en Washington es cada vez más importante y, mucho más preocupante, puede haber entrado en una dinámica en que los mecanismos de control del sistema dejen de ser eficaces, convirtiendo de forma progresiva la democracia en un mero decorado que oculte un funcionamiento oligárquico. La victoria de Trump realmente responde a estas dinámicas de concentración descontrolada de riqueza y poder en manos unos pocos. Ante la falta de alternativas -evitadas por Wall Street con el descabezamiento de Sanders en el Partido Demócrata- ha provocado esta salida por la derecha. No olvidemos que muchísimos pobres le han votado porque era el único que ofrecía algo distinto. Su mandato es una incógnita, pero es muy dudoso que sea capaz de corregir esta trayectoria de degradación de la democracia.

Algo parecido a lo que le ocurrió a la Unión Soviética, que formalmente era una democracia popular en que los poderes públicos estaban controlados por el pueblo y simplemente eran la expresión de esa voluntad popular pero que se convirtió en un sistema totalitario en que una oligarquía alrededor del PCUS hacía y deshacía a su antojo burlándose de los principios socialistas y democráticos que se suponía que regían el país. Muchos pensamos que en países como España acechan peligros similares y que incluso el proceso de degradación democrática por parte de estas oligarquías está más avanzado que en EEUU.

Si bien la Gran Depresión supuso un revulsivo que sirvió para regenerar la democracia de los EEUU, todo el hercúleo trabajo llevado a cabo especialmente bajo los mandatos de Roosevelt ha sido ya echado por tierra. El futuro no está escrito, nuevas crisis financieras globales cada vez más graves seguirán produciéndose sin duda alguna ya que las causas detrás de la anterior lejos de corregirse se siguen agravando, y no sabemos si los cambios políticos y sociales que veremos como consecuencia de estas crisis nos llevarán en la dirección que vimos en los años 30 y 40 del siglo pasado y que sirvieron finalmente y tras inmensos sufrimientos para que la mayor parte de las convulsas sociedades occidentales vivieran unas décadas de paz o bien veremos cómo evolucionan los acontecimientos en una dirección mucho peor. En nuestras manos está.

"El triunfo imprevisto de Donald Trump en la elección presidencial de Estados Unidos hizo que el dólar subiera 2,4% contra una canasta de 16 divisas, su mayor aumento semanal desde mayo de 2015, y los analistas dicen que el auge probablemente se prolongue. El lunes, la moneda siguió su trayectoria ascendente y tocó su mayor nivel en un año"… La victoria de Trump reaviva la racha alcista del dólar (The Wall Street Journal – 14/11/16)

Los inversionistas esperan que las propuestas de Trump para aumentar el gasto fiscal, recortar impuestos y relajar la regulación impulsen el crecimiento económico de EEUU y, en última instancia, induzcan a la Reserva Federal a acelerar el ritmo de los aumentos de las tasas de interés a corto plazo.

Son razones que han ayudado a sacar al dólar de meses de depresión. "El fuerte potencial de crecimiento estadounidense garantiza un rendimiento superior del dólar en los últimos dos meses del año", vaticina Vassili Serebriakov, estratega cambiario de Crédit Agricole. El banco francés recomienda a sus clientes comprar la pareja de divisas del dólar y el yen, pronosticando que la divisa estadounidense se apreciará otro 1,3% para fin de año tras una ganancia de 3,5% la semana pasada.

El fortalecimiento del dólar ha tomado por sorpresa a muchos operadores y gestores de cartera. Los analistas esperaban inicialmente que la moneda se debilitara bajo una potencial presidencia de Trump debido a las propuestas proteccionistas del magnate inmobiliario. En la noche del martes, a medida que la victoria del candidato republicano se cristalizaba en los conteos electorales, el Índice del Dólar de WSJ registró una caída de hasta 0,8% frente a una canasta de las monedas de los 16 principales socios comerciales de EEUU.

El dólar se ha recuperado desde entonces, subiendo casi 2% en comparación con sus principales competidores, hasta alcanzar un máximo de un año el lunes, conforme Trump esboza sus propuestas de expansión del gasto.

Los inversionistas dicen que el mayor impulso del dólar podría venir de un aumento de las tasas de interés en EEUU. Se prevé que los planes de Trump para un mayor gasto fiscal eleven la inflación y refuercen el argumento a favor de un alza de tasas.

Los futuros de fondos federales, una herramienta popular para apostar a la dirección de las tasas de interés de la Fed, muestran que los inversionistas asignan una probabilidad de 81% a que el banco central aumente las tasas en su reunión del próximo mes, según CME Group. A principios de mes, la probabilidad se ubicaba en 32%. Tasas más altas aumentan el valor de la moneda, haciendo que los activos en dólares sean más atractivos.

Después de un auge de dos años en el que el dólar ganó más de 20% frente a sus principales rivales, muchos analistas habían abandonado los llamados a una mayor fortaleza para este año, citando el débil crecimiento y el riesgo de que una apreciación de la moneda acentuara las turbulencias de los mercados. Antes de las elecciones, el Índice del Dólar de WSJ acumulaba una caída de 2,4% este año, dado que los inversionistas habían aceptado que las tasas probablemente permanecerían bajas durante un buen tiempo.

Ahora, los inversionistas asignan un 54% de probabilidad a que la Fed suba las tasas al menos dos veces en los próximos 12 meses, según CME Group.

Numerosos analistas se preguntan si un repunte sostenido del dólar es realmente posible, señalando que el crecimiento global sigue siendo débil y que pasarán meses antes de que los inversionistas tengan la oportunidad de analizar en detalle el paquete económico de Trump.

Brad Bechtel, director gerente de operaciones de divisas de Jefferies Group, advierte que los inversionistas se están apresurando. "Estamos incorporando en el precio los efectos de su nuevo mandato de inmediato, pero ¿cuánto tiempo (pasará) hasta llegar a la implementación?", manifiesta. "El mercado está exagerando".

Además, la propuesta de Trump de renegociar tratados comerciales clave podría seguir deprimiendo el estancado crecimiento global, lo que repercutiría negativamente sobre la economía de EEUU y el dólar, subraya Bechtel. "Si (Trump) comienza a hacer hincapié en las posibles guerras comerciales, podría descarrilar completamente todo", asevera.

El dólar ha sido especialmente fuerte frente a las monedas de los mercados emergentes. Los países en desarrollo a menudo se ven sometidos a presiones cuando las tasas de EEUU aumentan, lo que provoca que los activos locales pierdan atractivo para los inversionistas que buscan rentabilidad.

La deuda denominada en dólares de las economías emergentes también se encarece. Desde la elección y hasta el lunes, el dólar se fortaleció 12,9% frente al peso mexicano, 8,3% frente al real y 3,2% frente a la rupia de Indonesia.

Ugo Lancioni, director de gestión de divisas de la administradora de activos Neuberger Berman, dice que la venta de monedas y bonos de los mercados emergentes podría eventualmente trastocar el auge de la divisa estadounidense.

"Si el dólar va demasiado lejos, desencadena una liquidación en los mercados emergentes y se corre el riesgo de que la Fed esté menos inclinada a elevar las tasas", señala el estratega, quien en las últimas semanas ha reducido las posiciones que se benefician del alza del dólar.

La Fed ya ha aludido al efecto de tasas estadounidenses más altas en los mercados emergentes como una razón para proceder con cautela.

Lancioni también opina que el dólar podría verse socavado por la considerable incertidumbre sobre si las propuestas de Trump serán implementadas con éxito y las preocupaciones sobre el creciente endeudamiento de EEUU.

"No me convence el cuento de la fortaleza del dólar", dice Lancioni. "Creo que el dólar se fortalecerá tal vez por una semana, pero no creo que eso se justifique a menos que el crecimiento estadounidense sea más dinámico de lo previsto".

"La perspectiva de un alza de precios en EEUU desata las ventas en los bonos a nivel mundial"… EEUU abre la "era de la inflación"; oleada de ventas de deuda y alza de tipos (Cinco Días – 14/11/16)

Esta vez no será una corrección sin más sino un cambio de tendencia en toda regla. El triunfo de Donald Trump en las elecciones presidenciales de Estados Unidos y la promesa de un programa que activará con fuerza el gasto público han abierto la compuerta de las ventas en la renta fija estadounidense, en una oleada que se contagia por los bonos de todo el mundo y que se cuantifica en más de un billón de dólares.

"La era de la inflación ha comenzado", titula en un informe Bank of America Merrill Lynch. La creencia de que el alza de precios en EEUU será el inicio de una escalada en los tipos de interés más intensa de lo previsto antes del triunfo de Trump ha disparado las rentabilidades de la deuda. El bono estadounidense a 30 años supera el 3%, nivel al que no cotizaba desde diciembre de 2015, mientras que el bono a dos años trepa al 0,98% y el de 10 años, al 2,24%. El repunte de rentabilidad es notable también en bono británico a diez años, que ha pasado del 1,2% de hace una semana al 1,46%, recuperando por fin los niveles previos al brexit. El bund alemán renta al 0,36%, frente al 0,154% previo a las elecciones estadounidenses del pasado martes, mientras que el bono español trepa al 1,58% y el italiano, al 2,1%.

En el caso de la deuda italiana, ese repunte se explica también por el nerviosismo ante la proximidad del referéndum del próximo 4 de diciembre (2016) sobre la reforma constitucional y que podría desestabilizar el gobierno de Matteo Renzi si los italianos rechazan su propuesta, nada sorprendente vistos los antecedentes de voto antisistema que representan el brexit y el triunfo de Trump.

Las ventas también llegan a la deuda japonesa, con el bono a diez años en el -0,016% y el cinco años en el -0,151%. E igualmente al mundo emergente, con la referencia del bono mexicano a 10 años en el 7,23%. "El panorama ha cambiado de forma radical, se ha acabado el tiempo de los bajos tipos de interés", explica Javier Casal, director de la mesa de deuda pública de Ahorro Corporación. En su opinión, la respuesta al triunfo de Trump y su programa económico de gasto público ha sido una suerte de excusa para precipitar un movimiento para el que ya estaban empezando a prepararse los inversores. "La bajada es muy agresiva, más de lo que habíamos previsto. Y aunque aún habrá vaivenes y momentos en que los inversores compren, el fondo de mercado ya sí es claramente vendedor", añade.

Los flujos de fondos en los últimos días reflejan con claridad ese cambio de tendencia. Así, la inversión en bonos ligados a la inflación ha batido récord en los dos últimos meses, según señala Bank of America Merrill Lynch. Trump también provocado la primera salida de fondos en deuda emergente en 19 semanas y la prima en fondos de bonos con categoría de grado de inversión en 16 semanas.

El gran detonante de las ventas en deuda es el gasto de un billón de dólares en infraestructuras y la rebaja del 35% al 15% del impuesto de sociedades que propone Trump, que no solo van a impulsar el crecimiento y la inflación sino también la deuda y el déficit público, un riesgo sobre el que ya advierte el rendimiento de la deuda soberana del país en su avance. En definitiva, se anticipa el incremento del coste de financiación. De hecho, también surgen voces que avisan de que "los recortes de impuestos pueden impulsar el crecimiento temporalmente, pero no de forma sostenida", según Nordea, que no ve un cambio de perspectivas de crecimiento a largo plazo y tampoco por tanto en las previsiones de rentabilidad.

En todo caso, la llegada de Trump a la Casa Blanca no es el único factor para la caída de precios de los bonos. Coincide con la expectativa asentada en el mercado desde hace semanas de que el BCE comenzará ajustar su programa de compras de deuda ante la evidencia de un entorno de aumento de precios. El vicepresidente de la institución, Vítor Constancio, ya lanzó un aviso la semana pasada -que sacudió con fuerza el mercado- cuando señaló que "estamos comenzado a ver un incremento y podemos esperar para la primavera del próximo año la subida de los precios se sitúe claramente por encima del 1%".

"Tener muchos trabajadores contratados temporalmente, a tiempo parcial o como falsos autónomos puede salir barato al empresario en un principio pero estas modalidades de empleo "tienen importantes pero aún subestimadas consecuencias para las empresas". Así lo concluye el último informe de la Organización Internacional del Trabajo (OIT) sobre lo que llama empleo atípico en el mundo dado a conocer hoy"… La OIT alerta sobre el daño del empleo temporal a la empresa (Cinco Días – 14/11/16)

Dentro de esas modalidades de empleo, la OIT incluye los contratos eventuales, las jornadas a tiempo parcial, las contrataciones por pocas horas o a llamada del empresario, el uso de trabajadores cedidos por empresas de trabajo temporal (ETT) y los casos de falsos trabajadores por cuenta propia. El organismo ha analizado la incidencia de este tipo de empleos en 150 países de todo el mundo y España lidera el uso de estos tipos de ocupación en muchos de los casos estudiados.

En España, la modalidad de empleo atípica más utilizada es la temporal con diferencia. Según los últimos datos de la Encuesta de Población Activa (EPA), la tasa española de temporalidad ha vuelto a escalar al 27%, la más alta desde 2008, en la antesala de la crisis cuando casi el 30% de los ocupados tenían un contrato temporal. Esto hace que la OIT equipare al mercado laboral español con los de Mongolia y Perú donde también más del 25% de los trabajadores es eventual.

Estos porcentajes quedan muy lejos de la media mundial de utilización de contratos temporales, situada según este estudio en el 11%, que se cumple en aproximadamente un tercio de los 150 países analizados. La mayoría de los que cumplen la media son países desarrollados.

Asimismo, la OIT explica que más de la mitad de las empresas de todo el mundo no recurre a trabajadores temporales; mientras que solo un 7% de las compañías usa el empleo eventual de forma intensiva (más de la mitad de sus empleados son temporales).

Dicho esto, e incluyendo todas las modalidades de lo que la OIT denomina empleo atípico, estos expertos alertan de que los perjuicios de este tipo de ocupación no son solo para los trabajadores, a los que se les llega a pagar hasta un 30% menos; tienen una mayor inseguridad de ingresos; más dificultades de conciliación de la vida personal y laboral; menos formación y mayor riesgo de desempleo. Al tiempo, esta organización internacional llama también la atención sobre los efectos "poco beneficiosos" para las empresas de abusar de este tipo de ocupación.

En concreto, el estudio indica que "una excesiva dependencia de las formas atípicas de empleo puede desembocar en una erosión gradual de las competencias propias de la empresa, limitando su capacidad para responder a los constantes cambios en las exigencias del mercado".

Así, el jefe del servicio de la OIT que ha realizado este informe, Philippe Marcadent, asegura que "los beneficios a corto plazo para las empresas, en términos de ganancias y flexibilidad, debido al uso de estos empleos pueden ser contrarrestados por la pérdida de productividad a largo plazo". Es más, añade que existen evidencias que muestran que las compañías que hacen un mayor uso de las formas atípicas de empleo invierten menos en formación, tanto para sus empleados temporales como para los fijos; y también destinan menos dinero a mejoras tecnológicas y de innovación, que permiten mejorar la productividad.

La OIT destina especial atención al caso del abuso de este empleo por parte de las empresas españolas y las compara con las noruegas. Así, según los datos de este organismo mientras que en Noruega, nueve de cada diez empresas no tiene trabajadores temporales, solo el 48% de las empresas españolas dice no tener empleados eventuales. Un 35% los usa regularmente, frente al 8,5% del caso noruego. Y el 16% de las empresas españolas tienen más de la mitad de su plantilla contratada temporalmente, frente al 1,8% de las noruegas.

Pero, no hace falta que la comparación se haga con el país escandinavo para poner de manifiesto el caso español. De hecho, el 77% de las empresas de la Unión Europea tampoco usan el empleo temporal y solo el 16% lo hace regularmente y el 6,8% de forma intensiva.

Ante esto, la OIT dice que los estudios "más implacables" corresponden al caso español que evidencia que "cuanto mayor grado de flexibilidad laboral tenga una empresa, menos crecimientos de productividad registra".

Estos expertos van más allá de los efectos sobre las empresas y añaden que "el uso generalizado del empleo atípico puede acentuar la segmentación del mercado de trabajo y dar lugar a una mayor volatilidad del empleo, con consecuencias para la estabilidad económica" del país afectado.

Cuatro propuestas legislativas

Los expertos de la OIT hacen cuatro propuestas de reformas legislativas que, en su opinión, limitarían el abuso del empleo precario. La primera de estas propuestas sugiere "eliminar los vacíos normativos". Así piden que los países fijen un mínimo de horas garantizado y limiten la variabilidad de los horarios de trabajo. Esto establecería unas normas de juego uniformes para los empresarios y otorgaría "importantes salvaguardas para los trabajadores a tiempo parcial y por pocas horas". Además, reclaman directamente que "se restrinjan el uso de algunas modalidades de empleo atípico para evitar su abuso".

En segundo lugar, reclaman que se refuerce la negociación colectiva que, según la OIT, "puede tener en cuenta las circunstancias particulares de cada sector o empresa, lo que ayudará a reducir la inseguridad del empleo atípico", aseguran.

La tercera de sus propuestas afecta a la protección social de los trabajadores. Así piden eliminar o reducir los límites mínimos de horas, ingresos o tiempo cotizado en el acceso a las distintas prestaciones. Y reclaman asimismo que se facilite "la transferibilidad de los derechos entre distintos sistemas de Seguridad Social y situaciones en el empleo.

Finalmente, abogan por que las políticas macroeconómicas apoyen este tipo de empleo, a través por ejemplo de la cobertura por desempleo que cubra reducciones de jornada en épocas de crisis, ausencias por formación o bajas por cuidado de hijos.

– El final de la independencia de los bancos centrales (Expansión – FT – 14/11/16) Lectura recomendada

La ruptura del consenso sobre la política monetaria conducirá al final de la independencia de los banqueros centrales.

Llegados a este punto, no sabemos todavía lo que significará la presidencia de Donald Trump. Tampoco sabemos exactamente lo que significa Brexit, aunque conocemos cuáles serán las consecuencias de los dos: se acerca el fin de la independencia de los bancos centrales y, como consecuencia, la pérdida de influencia de los macroeconomistas académicos.

La independencia de los bancos centrales se basa en dos condiciones. La primera y más importante es que hay un amplio consenso sobre los objetivos de la política monetaria. La segunda es que el comité de un banco central independiente puede cumplir esos objetivos. La primera de estas condiciones se ha roto. La segunda se enfrenta a un elevado nivel de incertidumbre.

Edad de oro financiera

Según el consenso de 1989-2016, o edad de oro de la globalización financiera, los bancos centrales debían tener como objetivo una inflación de bajos tipos positivos. Esto fue respaldado por teorías macroeconómicas desarrolladas desde los años ochenta. Parecía lógico que una nueva generación de economistas, entrenados por una nueva generación de modelos económicos, ofreciera a la sociedad los objetivos que le interesan, libres de las presiones de la política.

Trump ha desafiado abiertamente ese consenso. Sus asesores económicos han dicho a Financial Times que la Fed de EEUU ha creado una "falsa economía" y que el presidente electo quiere alguien con su misma visión se sitúe al frente de la Fed.

La primera ministra británica, Theresa May, hizo un argumento casi idéntico con sus críticas al Banco de Inglaterra cuando advirtió de los "efectos secundarios negativos". En ambos casos, los políticos buscan un cambio en la ecuación fiscal-monetaria: con una política fiscal más relajada y una política monetaria más dura. Pero ¿Cómo podemos conseguir estos objetivos si nuestro homólogo es independiente?

En la eurozona, el consenso a favor del objetivo del BCE, una inflación por debajo del 2%, es demasiado frágil, aunque por distintas razones. El establishment económico alemán nunca creyó en ello. Jürgen Stark, antiguo miembro del Comité Ejecutivo del BCE, asegura que los tratados europeos solo hablaban de la necesidad de mantener la estabilidad de los precios; no daban ningún poder al BCE para que trasladara este mandato en un objetivo de inflación numérico. Su argumento es que una tasa de inflación de entre el 0 y el 1%, como la actual, es perfectamente coherente con la noción de estabilidad de los precios. Como resultado, no hay argumento para que los tipos de interés negativos impulsen la inflación, por no hablar ya de la relajación cuantitativa y otras políticas extraordinarias.

En mi opinión, cuando la economía se recupere y el BCE se vea obligado a subir los tipos, los economistas italianos pedirán al Banco Central que dé prioridad a la estabilidad financiera sobre la estabilidad de los precios, dada la fragilidad del sector financiero de Italia y el alto nivel de deuda pública. En la eurozona, también hace falta consenso.

Lo importante no es si los que cuestionan el consenso económico se equivocan o no. El establishment económico cree que la independencia del banco central es algo positivo, lo que no resulta sorprendente, dado que los economistas se benefician personalmente del sistema.

Yo mismo estoy de acuerdo con los que defienden la independencia del banco central como algo necesario para la estabilidad de los precios.

Consenso roto

Lo único importante es que el consenso se ha roto. Si un número suficiente de personas quieren que el banco central se imponga entre sus objetivos el mercado bursátil, el argumento de la independencia se perderá. Eso significa que la política monetaria no puede ser relegada a expertos independientes.

No creo que el final de la independencia llegue de la noche a la mañana. La eurozona se resistirá porque la independencia está contemplada en la legislación europea. Una unión monetaria no tiene un gobierno del que dependa un banco central. La independencia de los bancos centrales de EEUU y Reino Unido no está tan arraigada, por lo que podría producirse antes que en la UE.

La primera fase sería nombrar a gobernadores que cumplan con la política y a miembros de los comités de política monetaria con un perfil más político que académico. Así invertirán el sistema Trump y May, no necesariamente mediante la abolición del concepto de banco central independiente. El periodo de globalización financiera transformó al economista académico en un político activo, como banquero central o incluso ministro de Finanzas. La siguiente década dará lugar a personajes y mecanismos institucionales totalmente distintos.

"Es increíble pero, lo que no han conseguido los mayores bancos centrales del mundo realizando la mayor intervención de la historia, lo ha hecho realidad un solo hombre sin mover ni un solo dedo. Trump ha ganado las elecciones de Estados Unidos y, con él, las expectativas sobre la inflación futura han vuelto a la normalidad. Solo hay un pequeño problema, y es que, tanto la victoria, como los efectos de la misma, han cogido con el pie cambiado al mercado de bonos y a toda una retahíla de inversiones en renta variable con alta sensibilidad a los tipos de interés. ¿Habrá pinchado la burbuja de la renta fija y de los "bono-proxies"?"… Trump y el pinchazo de la burbuja de bonos (El Confidencial – 15/11/16)

Hasta la fecha cualquier intento de "hacer entrar en razón" a los bonistas había sido en vano. ¿Un activo sobrevalorado? Probablemente, pero en un entorno de estancamiento y de desinflación el bono es el rey. Especialmente teniendo en cuenta que el Banco de Japón ya posee en torno al 45% del mercado de la renta fija soberana, y que la Reserva Federal, el Banco Central Europeo o el Banco de Inglaterra poseen entre un 20 y un 30%. Compradores cautivos y una macro mustia son un buen motivo para que todo siga igual.

Tanto es así que llegamos a la aparente locura de los tipos de interés negativos y observamos cómo el mercado comenzó a buscar alternativas de inversión en otros activos sustitutivos. Se produjo una gran rotación hacia acciones defensivas, de baja volatilidad, de baja beta, de alto dividendo… El primer aviso lo tuvimos en septiembre, cuando este tipo de acciones, cotizando de media un 26% más que el resto del mercado, fue la más castigada en las caídas. Ahora observamos un nuevo capítulo.

Si alguien cree certero el refrán de "quien avisa no es traidor", tomen nota. No solo porque el mercado ya ha avisado de lo que estaba por venir, como comenté en el párrafo anterior, además nombres influyentes afirman que esto solo ha sido el principio. Caso 1, Greenspan. El pasado 7 de noviembre dijo en Bloomberg: "Si estas primeras etapas de inflación, que se están desarrollando, se consolidan, podríamos ver muy pronto un gran cambio en los rendimientos de los bonos a 10 años (…) al 3, 4 o 5%".

Quizá no se fíen demasiado de Greenspan. Vayamos entonces con el caso número 2, el nuevo rey de los bonos Jeffrey Gundlach. Sus aciertos son múltiples. Entre otras, el fundador de DoubleLine Capital ya pronosticó en el Roundtable de Barrons a principios de año que Trump sería el nuevo presidente basándose en que "el impulso del populismo es imparable". Ahora vuelve a la carga y afirma que las políticas de Trump podrían desembocar en una inflación del 3%, y en un crecimiento nominal del 4 – 6%, lo que llevaría el rendimiento de los bonos estadounidenses a 10 años al 6% en un plazo de 4 o 5 años.

Si Gundlach está en lo cierto el escenario sería catastrófico para los bonos. Estamos en un mercado que casi todos los inversores consideran sobrevalorado; donde los principales compradores son los bancos centrales y, por tanto, pueden dejar el mercado en cualquier momento si la inflación repunta; y en un mercado donde, tras 30 años de caídas de rentabilidad, puede producirse un revés muy virulento. ¿Qué podemos ganar? Nada. ¿Qué podemos perder? Mucho. Conclusión: sell, sell, sell.

Y no pensemos solo en los bonos. Observemos la siguiente gráfica de JP Morgan AM (vía @david_cano_m):

Sectores S

Vemos que en el caso de la renta variable, no todo el mercado está sobrevalorado. Si cogemos como indicador el PER futuro y lo comparamos con su media histórica de los últimos 20 años, la mayoría de sectores estarían por debajo de la misma. Solo energía, utilities y materiales estarían por encima. Dándose la casualidad de que utilities es el sector más sensible a los tipos de interés junto con el Real Estate, que no está barato sino en su media histórica. Además este último junto con utilities y las telecomunicaciones son los sectores con más dividendo. 

¿Todo esto lo ha hecho Trump? En realidad digamos que el caldo de cultivo ya estaba ahí, datos de empleo o salarios en EEUU o evolución del crédito en la Eurozona, daban señales de que esto podría ocurrir. Trump ha sido el detonante. Trump ha sido el empujón final a un mercado que estaba empezando a dudar seriamente sobre bonos e inversiones sustitutivas de los mismos. De hecho, se espera que las políticas incluyan un mayor déficit y deuda pública, mayor proteccionismo y que favorezca a algunos sectores como farmacéuticas, industria o bancos, pero ¿alguien puede asegurarlo con certeza?

En realidad las incógnitas que se abren son cada día más. ¿Podríamos seguir en un escenario de estancamiento secular a pesar de las apariencias? ¿Podríamos entrar en un escenario de estanflación, con bajo crecimiento e inflación? ¿Podríamos salir temporalmente de la crisis para volver a entrar en ella cuando el ciclo económico toque a su fin? ¿Podrían dispararse las primas de riesgo? ¿O realmente será esta "la buena"? Muchas dudas, pero ciñéndonos a lo que vemos parece que no aconsejable ni invertir en bonos, ni nada que se le parezca. Muchos riesgos y muy poco que ganar.

– ¿Va a pinchar la burbuja de deuda pública? (Libertad Digital – 15/11/16) Lectura recomendada

Arcano advierte del apocalipsis financiero al que nos encaminamos si no se corrige la burbuja en los bonos públicos.

(Por Diego Sánchez de la Cruz)

España, que quebró trece veces en 300 años, se financia a un tipo de interés inferior al de EEUU. Irlanda, intervenida hace pocos años por la Troika, emitió recientemente un bono a cien años que pagaba un 2,35%. México, país emergente que ha vivido convulsas crisis en las últimas décadas y que tiene una relevante dependencia del precio del petróleo, emitió deuda a un siglo al 4,2%. Los bonos japoneses a diez años pagan un 0% a pesar de que el gobierno se sitúa en uno de los mayores niveles de deuda de su Historia. El bund alemán se sitúa en el mayor precio conocido y el holandés está en el más alto en los últimos 500 años. ¿Ciencia ficción? No, bienvenidos al mundo de las burbujas financieras provocadas por la política monetaria.

Así arranca el último informe de Arcano. Desde hace años, los informes que elabora esta casa financiera se han convertido en un documento de referencia entre inversores y analistas. Ahora, Ignacio de la Torre firma un nuevo trabajo en el que advierte del apocalipsis financiero que podemos sufrir cuando pinche la burbuja de la deuda pública.

Esta amenaza no pilla por sorpresa a los lectores de Libre Mercado, ya que este diario lleva años advirtiendo de la anómala evolución observada en el mercado de deuda, donde los tipos de interés reales se han situado en terreno negativo:

Incluso en países como Alemania, donde el bono acostumbra a moverse muy por debajo del promedio europeo, lo ocurrido en los últimos tiempos resulta especialmente llamativo.

El documento de Arcano habla sobre la deuda pública y hace un aviso a navegantes: "nos encontramos ante la mayor burbuja de bonos soberanos de toda la Historia. Una corrección no solamente provocaría intensas pérdidas entre muchos inversores, entre ellos algunos sintéticos como aseguradoras y bancos, sino que presentaría enormes consecuencias negativas en la valoración del resto de activos: bonos corporativos, bolsas y activos reales".

Arcano cree que la clave para determinar si vamos hacia el apocalipsis financiero está en el proceso de ajuste: "sin duda se producirá el ajuste, ahora lo que tenemos que saber es si va a ser acelerado o gradual. En nuestra opinión, los bancos centrales tienen margen de maniobra para intentar que sea gradual. Éste sería nuestro escenario base. Sin embargo, el riesgo de que el proceso sea acelerado ha aumentado, a medida en que se reduce el mencionado margen de maniobra para los bancos centrales. Creemos que este escenario es menos factible, pero sus posibilidades van aumentado".

El estudio muestra que los activos del Banco de Japón suponían en 2007 el 23% del PIB, frente al 68% registrado hoy. En la Eurozona, el balance del BCE ha pasado del 16% al 30% del PIB. Por último, tanto la Reserva Federal como el Banco de Inglaterra manejaban en 2007 activos por valor del 6% del PIB, frente al 30% y 23% de 2015, respectivamente.

El activo "libre de riesgo" es ya uno de los más arriesgados…

Normalmente se habla de la deuda pública como un activo "libre de riesgo". Sin embargo, el documento que firma Ignacio de la Torre señala que ya no se puede tratar a los bonos como tal:

"Los bancos centrales, tras la Gran Recesión, emplearon un enorme arsenal de medidas ortodoxas y no ortodoxas de política monetaria (…). Muchas de las decisiones más extraordinarias se mantienen siete años, lo que alimenta enormes burbujas en los mercados financieros. El bono a diez años, descrito como "activo libre de riesgo", es ya uno de los activos con más riesgo del mundo. Su enorme sobrevaloración ha provocado el trasvase de las burbujas hacia los bonos corporativos, las bolsas y los activos reales"

"Por tanto, si pincha la valoración del bono "libre de riesgo" por excelencia, nos podemos encontrar con una crisis financiera sin precedentes, ya que no solamente experimentarían pérdidas los propietarios de bonos (aseguradoras y bancos, de gran importancia sistémica), sino que las pérdidas se trasladarían al resto del mercado en multitud de activos"

Del "viento de cola" al "riesgo de cola"

En los últimos años, se ha hablado del
"viento de cola" que acompañaba la recuperación económica.
Sin embargo, Arcano cree que ha llegado el momento de hablar del "riesgo
de cola" que supone el posible pinchazo de la burbuja de
deuda pública.

El informe recuerda que "la Gran Recesión
fue provocada por una inflación de precios de activos, justamente lo
que afrontamos ahora". De la Torre señala que "sería
un error dejaros llevar por el espejismo temporal de los últimos años"
e insiste en que "series muy largas de inflación demuestran que
es un problema real que crece cuando se crea dinero desaforadamente".

En este sentido, Arcano apunta que "en 2016 veremos
que el riesgo de inflación subirá y la política monetaria
ya no será capaz de hacer frente por sí sola a los problemas estructurales
de las economías. Si pasamos de un mundo adicto a la política
monetaria a un mundo que exige más soluciones fiscales y estructurales,
habrá una menor demanda y una mayor oferta de bonos, lo que hará
caer su precio y provocará una tormenta en el precio del resto de los
activos".

– El paro de larga duración ha vuelto. ¿Cómo
podemos combatirlo? (Fedea – 15/11/16)

(Por Samuel Bentolila y Marcel Jansen) Lectura recomendada

(…)

En el nuevo libro electrónico que hemos coordinado,
titulado El paro de larga duración tras la Gran Recesión: Causas
y remedios, nuestro objetivo es llegar a la raíz del problema e identificar
posibles remedios. No es una sorpresa que los capítulos del libro muestren
que la fuerte contracción de la demanda agregada es uno de los principales
impulsores del aumento del PLD, pero tener instituciones del mercado de trabajo
rígidas también desempeña un papel crucial. Esto apunta
a la importancia de las reformas del mercado de trabajo y su impacto en los
flujos laborales. Que haya grandes flujos es necesario para evitar una rápida
acumulación de PLD, pero estos resultan ser mucho menos eficaces en los
mercados laborales duales como el nuestro…

En la Unión Europea (UE), la tasa de PLD -el número
de trabajadores parados que llevan buscando trabajo un año o más,
como porcentaje de la población activa- se duplicó entre 2008
y 2013, pasando del 2,6% al 5%, y la proporción de parados de larga duración
en el paro total pasó de un tercio a la mitad. Si bien es un problema
menos agudo en otras economías de la OCDE, el PLD aún constituye
más de un tercio de los parados en la OCDE en su conjunto.

Otra característica notable de la última remontada del PLD es la gran diversidad de experiencias entre países observada durante la crisis. El gráfico 1 muestra las tasas de PLD de la mayoría de los países miembros de la OCDE en 2007 y 2015. Se observa un aumento pronunciado, de 3,5 puntos porcentuales (pp) o más, en cuatro de los países rescatados, España, Grecia, Irlanda y Portugal, y en Italia; lo que es muy alto comparado con el promedio de 1,6 pp en la UE y de 0,7 pp entre los países de la OCDE. Por el contrario, hubo un aumento relativamente modesto en la mayoría de los países anglosajones. Y en Alemania y en algunos otros países la tasa de PLD ha caído. Al mismo tiempo, la incidencia del PLD también varía enormemente entre diferentes grupos de trabajadores.

Gráfico 1 Tasa de paro de larga duración en los países de la OCDE, 2007 y 2015 (proporción de la población activa, %)

Fuente: OECD.Stat (Estadísticas Anuales de Fuerza de Trabajo).

El PLD provoca un considerable estrés mental y material en las personas afectadas y sus familiares, y hay abundante evidencia de que la probabilidad de encontrar empleo de los parados tiende a caer con la duración del mismo. Por tanto, muchos parados de larga duración pueden encontrarse pronto en el margen del mercado de trabajo, con escasas opciones de volver a trabajar. A nivel agregado esta situación puede traducirse en bajas tasas de crecimiento y alto paro estructural.

¿Viejas preguntas, nuevas respuestas?

Abordar el PLD requiere comprender sus causas. Este tema fue objeto de intensos debates ya a finales de la década de 1980, cuando el PLD alcanzó los niveles máximos de la posguerra. Como en esa época, los economistas están de nuevo en desacuerdo sobre el grado en que las bajas probabilidades de encontrar empleo de los parados de larga duración se deben a la dependencia de la duración (según la cual las tasas de salida disminuyen a medida que aumenta la duración, debido a la depreciación de las habilidades, el menor esfuerzo de búsqueda de trabajo y otros factores) por oposición a la selección dinámica (según la cual la contratación selectiva, basada en características de los trabajadores no observables para los economistas, conduce a un deterioro de la calidad del conjunto de los parados).

Sin embargo, desde finales de los años ochenta, algunos mercados laborales europeos han experimentado cambios profundos. Por tanto, la Gran Recesión proporciona un banco de pruebas para comprobar si esas reformas han hecho que los mercados de trabajo sean menos escleróticos y más resistentes. Por último, la crisis ha interactuado con fuerzas mundiales de más largo plazo, como son el progreso tecnológico sesgado hacia la cualificación y las tareas y la globalización, que tienden a afectar más a algunos trabajadores, por lo general a los de mayor edad y a los menos cualificados, reduciendo así sus oportunidades de empleo…

Principales determinantes del PLD y de la tasa de paro agregada

Hasta cierto punto, una tasa de PLD alta proviene de las mismas causas que una tasa de paro alta. La incidencia del PLD es alta en países que sufrieron grandes y persistentes perturbaciones (shocks) de demanda, pero su interacción con las instituciones laborales predominantes en cada país es crucial para entender la gran variación observada entre países.

Por ejemplo, en países como Francia, Italia o España, las perturbaciones de demanda interactuaron con instituciones laborales rígidas, tales como salarios mínimos altos (legales o negociados en los convenios colectivos), una alta protección del empleo indefinido junto con un fácil acceso a los contratos temporales -es decir, la dualidad- o generosas prestaciones por desempleo. Esta situación no solo condujo a altos niveles de paro sino también a una incidencia relativamente alta del PLD. Por el contrario, las reformas del mercado de trabajo emprendidas en Alemania antes de la crisis o las instituciones más flexibles del Reino Unido ayudan a explicar la menor incidencia del PLD en estos países. Esta evidencia apunta hacia el papel crucial desempeñado por unos flujos laborales relativamente altos. Estos parecen constituir una condición necesaria para evitar un gran aumento del PLD, pero no son suficientes, como lo atestigua la experiencia de los mercados laborales duales, que también presentan un alto grado de rotación.

Las principales víctimas

Si bien el PLD está muy extendido en muchos países,
hay algunos grupos de población que son claramente más vulnerables
que otros. Tener una edad madura es un factor de riesgo primordial en casi todos
los países. Esto es llamativo en el caso de Países Bajos, donde
la posición desfavorable de los trabajadores mayores persiste a pesar
de las medidas ambiciosas que este país tomó para estimular una
búsqueda activa por su parte y para hacer su empleo más atractivo
para las empresas. El PLD es también un problema para los jóvenes
en Francia y España, lo que posiblemente esté relacionado con
la naturaleza dual de sus mercados de trabajo. Los trabajadores con baja educación
también suelen ser más propensos a experimentar largos períodos
de paro. Por otro lado, la incidencia del PLD no parece variar mucho ni con
el género ni con la condición de inmigrante.

Impacto a largo plazo

Los estudios existentes sobre el cierre de establecimientos
revelan que la destrucción de puestos de trabajo no solo provoca caídas
persistentes de las tasas de empleo y de los salarios, sino que también
afecta negativamente a la salud física y mental de los trabajadores.
La acumulación de estos problemas dificulta progresivamente su reinserción.

Alemania es un buen ejemplo. Este país logró
reducir la incidencia del PLD hasta 2011, pero desde entonces el proceso se
ha estancado. Un análisis detallado del núcleo de parados de larga
duración revela que a menudo se enfrentan a múltiples obstáculos
para su reinserción, como son los problemas de salud, una deuda excesiva
o necesidades de vivienda. En Reino Unido, ciertas reformas de sus políticas
activas -como el Jobseeker's Allowance o el programa Restart- pueden ayudar
a explicar por qué la acumulación del PLD durante
la Gran Recesión fue mucho menor que en recesiones anteriores. A la vez,
sin embargo, ha habido un aumento preocupante de la incapacidad laboral permanente
y en otros países, como Estados Unidos, muchos trabajadores han pasado
a la inactividad.

Estas experiencias indican que cualquier análisis del PLD debe basarse en una definición amplia que incluya la inactividad, la discapacidad y la dependencia a largo plazo de las prestaciones. En Alemania, las definiciones oficiales implican una subestimación de la tasa de PLD de alrededor de 10 pp. En el Reino Unido, la incapacidad laboral permanente supone más del doble que el número de parados de larga duración y se observa que reacciona a las condiciones económicas, rápidamente en las recesiones pero lentamente en las recuperaciones. Y en EEUU, la tasa de actividad laboral sigue siendo 3 pp inferior al nivel previo a la Gran Recesión…

El crecimiento económico es vital

En última instancia, el éxito de cualquier política activa dependerá de nuestra capacidad para generar un crecimiento sostenido. El Consejo Europeo lanzó una recomendación en febrero de 2016 en la que instaba a los Estados miembros a prestar una atención personalizada a los parados de larga duración. Pero esta iniciativa no alcanzará sus objetivos a menos que las tasas de crecimiento aumenten considerablemente, lo cual seguramente no será posible sin una profunda revisión de la combinación de políticas macroeconómicas en Europa…

– Wall Street está de fiesta con la volatilidad generada por el triunfo de Trump (The Wall Street Journal – 16/11/16) Lectura recomendada

La elección de Trump crea condiciones propicias para los que apuestan a las grandes fluctuaciones

(Por Juliet Chung y Rob Copeland)

La elección de Donald Trump como presidente de Estados Unidos sacudió la política y los mercados globales. Y eso, precisamente, ha generado entusiasmo entre los corredores de Wall Street.

Después de las elecciones presidenciales del martes pasado, las aletargadas acciones de los bancos se dispararon y los títulos de empresas tecnológicas como Amazon.com Inc. y Alphabet Inc., la matriz de Google, cayeron. Bonos aparentemente invencibles sufrieron ventas generalizadas y el yen japonés se debilitó frente al dólar.

De repente, los mercados se han convertido en un sueño hecho realidad para los corredores, desde los pequeños inversionistas que operan intradía hasta los fondos de cobertura dispuestos a apostar miles de millones de dólares. La volatilidad del mercado y el aumento del volumen de operaciones pueden permitirles explotar posibles ineficiencias de precios con la esperanza de obtener ganancias por encima del promedio del mercado.

"Hasta ahora, las medidas de los banqueros centrales y las medidas de las autoridades gubernamentales han sido bastante conocidas y telegrafiadas", señala Vineer Bhansali, un veterano de Pacific Investment Management Co. que el año pasado lanzó un fondo de cobertura diseñado para sacar provecho de eventos extremos. "Ahora, hay alguien que no es un miembro de (los círculos de) Washington tomando las decisiones".

Bhansali dice que su fondo, LongTail Alpha LLC, de Newport Beach, California, apostó a opciones y futuros sobre acciones, divisas y bonos del Tesoro estadounidense antes de las elecciones, basado en que el mercado había descontado la posibilidad de un triunfo de Trump. El martes por la noche, cuando parecía que el republicano iba a ganar en Florida, vendió esas posiciones para obtener ganancias. Trump terminó ganando ese crucial estado.

Desde la crisis financiera, los fondos de cobertura no han logrado ganarle al mercado. Entre enero y octubre, acumulaban un alza promedio de 3,6%, según la firma de investigación HFR, por debajo del avance de 5,9%, incluyendo dividendos, del S&P 500. Los inversionistas han retirado dinero de estos fondos durante cuatro trimestres consecutivos, el período más largo desde la crisis financiera.

Los fondos de cobertura han atribuido la racha de retornos decepcionantes a los bancos centrales, que, según ellos, han ejercido una influencia desmesurada al impulsar prácticamente todas las clases de activos. En tanto, el auge de la inversión pasiva, en la que los fondos buscan igualar los retornos de un índice o una clase de activos, significa que las acciones se mueven cada vez más al unísono. Esto representa otro desafío para los que se dedican a escoger títulos en busca de compañías que se destaquen de sus respectivos sectores. Desde las elecciones en EEUU, sin embargo, las correlaciones se han empezado a quebrar.

Los planes de Trump para el gasto en infraestructura y el déficit han provocado una ola de ventas en el mercado de bonos debido a las expectativas de un mayor crecimiento económico y un aumento de la inflación. Los rendimientos, que se mueven en dirección opuesta a los precios, se dispararon. Un alza de las tasas de interés, combinada con sus planes de reducir la regulación financiera, ha impulsado las acciones del sector bancario. Los títulos de las farmacéuticas, que bajo la presidencia de Hillary Clinton podrían haber enfrentado más presiones para reducir sus precios, también han subido.

Nadie sabe a ciencia cierta si los planes de Trump cambiarán, se materializarán o resultarán contraproducentes, y eso es lo que crea las condiciones propicias para los corredores.

Es el momento indicado para los fondos de cobertura, escribió Jay Krieger, que invierte en estos fondos en Fundamental Capital Management LLC, en una carta de inversión dos días después de las elecciones. Aun así, existe un riesgo: "La conclusión es que dos tercios de lo que el mercado imagina podría suceder como resultado de la agenda de Trump no ocurrirá", dijo Krieger en una entrevista.

Por ejemplo, las acciones de las compañías hospitalarias y de seguros de salud, como HCA Holdings Inc. y Tenet Healthcare Corp., cayeron después de las elecciones por temor a que el gobierno de Trump revierta la expansión de la cobertura de Medicaid (el seguro para gente de bajos ingresos) de la Ley de Cuidado de Salud Asequible, popularmente conocida como Obamacare. El viernes, Trump dijo en una entrevista con The Wall Street Journal que consideraría mantener ciertas partes de la ley. Las acciones de Tenet y HCA repuntaron el viernes y el lunes.