El fracaso de una economía de "algoritmos" (página 8)

"El Senado de EEUU va a introducir cambios en el proyecto de reforma financiera encaminados a suavizar la llamada "Ley Volcker". Estos cambios permitirán a los bancos invertir pequeñas cantidades de su capital en hedge funds internos o en mesas de trading por cuenta propia, las dos actividades inicialmente prohibidas por dicha norma al considerarse las más arriesgadas"… El Senado abre un agujero del tamaño de Citigroup en la reforma financiera (El Economista – 24/6/10)

Todavía no se había determinado el 23/4 exactamente cuál será la cantidad que podrán destinar a estas operaciones. Según algunas informaciones, se podría permitir a las entidades destinar el 2% de su capital en hedge funds o en la operativa por cuenta propia. El lobby de Wall Street ha presionado para alcanzar una cifra de hasta el 5%, un nivel que permitiría a muchos bancos esquivar completamente esta norma.

Y es que, en función de cuál sea ese porcentaje, los legisladores pueden estar permitiendo de forma inintencionada que los bancos que necesitaron el mayor rescate de la historia eludan las limitaciones a su operativa más peligrosa. Al mismo tiempo, los bancos más prudentes pueden verse obligados a segregar estas actividades en nuevas unidades independientes.

La intención de esta norma, promovida por el ex presidente de la Fed Paul Volcker, pretendía evitar que los bancos mantengan operaciones complejas y arriesgadas que puedan provocar unas pérdidas que requieran una nueva oleada de rescates.

El problema es que no está claro qué porcentaje de capital invierten actualmente las entidades en estos negocios, aunque sí se conocen los ingresos que les proporcionan anualmente estos negocios.

Citigroup, que recibió una inyección de 45.000 millones de dinero público para evitar su quiebra, apenas se vería afectado por una Ley Volcker que permitiera destinar el 2% o el 3% de su capital al "proprietary trading". Si se añaden los hedge funds y el capital riesgo, la cifra es un poco más alta, pero sin superar el 3%.

Bank of America, que también recibió 45.000 millones, se encuentra en una situación similar, según informa la CNBC. Cualquier excepción a la norma le permitiría seguir actuando como si nada.

Por el contrario, JP Morgan Chase, que se comportó mucho mejor durante la crisis financiera, tendría más que perder si la excepción se queda en un porcentaje muy bajo. Aunque se estima que genera menos del 1% de sus ingresos de la operativa por cuenta propia, también opera el mayor hedge fund del mundo. Con una excepción del 5% no le pasaría nada, pero un nivel inferior le obligaría a vender parte de su negocio de fondos alternativos

Finalmente, Goldman Sachs, otro de los mejor parados de la crisis, señala que genera en torno al 10% de sus ingresos del "prop trading". Es decir, que aunque la excepción finalmente aprobada sea generosa, se pasaría de todas formas y tendría que segregar alguno de estos negocios o bien renunciar a su estatus de banco con acceso a la ventanilla de descuento de la Fed…

Diluido Volcker, siguen las rebajas: el Congreso de EEUU elimina la tasa bancaria

"Los miembros del Congreso estadounidense que negocian la reforma financiera acordaron hoy eliminar una tasa bancaria que suponía 19.000 millones de dólares destinados a financiar la ley, en un intento por alcanzar un consenso en torno a la reforma"… El Congreso de EEUU elimina la tasa bancaria del proyecto de reforma financiera (Cinco Días – 30/6/10)

El Comité de Servicios Financieros informó de que los legisladores acordaron, después de una sesión negociadora, retirar la propuesta incluida en el texto presentado la semana pasada que tendrá que ser consensuado y aprobado por ambas cámaras.

El impuesto se planteó como una de las fuentes de financiación de la reforma, que supone el mayor cambio a los reglamentos que rigen a Wall Street desde la Gran Depresión de la década de 1930.

La nueva regulación trata de controlar los riesgos del sector, pero tardará años en concretarse y su cumplimiento queda a discreción de los supervisores

"A la Reforma Financiera, conocida como Ley Dodd-Frank de reforma de Wall Street y protección a los consumidores, se le ha dado la bienvenida como a la más comprensiva regulación del sector desde los años treinta. Desde luego, pone un punto y final e invierte el proceso de desregulación en EEUU que se disparó a partir de los años ochenta y que al finalizar la primera década del siglo XXI abrió unas profundas heridas, aún por cicatrizar, en las economías avanzadas. Para Douglas Elliot, analista del centro de estudios Brookings Institution, desde un punto de vista realista "hay razones para felicitarse. Es imposible alcanzar la perfección legislativa cuando se está transformando un sector tan importante de la economía"… EEUU se da tiempo para controlar al sector financiero (Cinco Días – 3/7/10)

Ahora bien, el juicio sobre hasta dónde llega la nueva regulación, que promete más vigilancia del riesgo, más supervisión (se forzará a los grandes hedge funds a registrarse en la SEC) y protección al consumidor, no va a poder empezar a hacerse hasta dentro de dos años, cuando se haya hecho la mayor parte del desarrollo legislativo por parte de los reguladores y se hayan completado los más de 100 análisis sobre la conveniencia de ciertas estipulaciones. Los reguladores, responsables de la aplicación y supervisión, también lo serán del desarrollo reglamentario de una ley que ahora apenas se recoge en 3.200 páginas que posiblemente se multipliquen por 10 cuando se desarrolle. En esa reglamentación, en la que los reguladores dispondrán de mucha autonomía, se encontrarán la mayoría de los detalles que ahora están sólo enmarcados.

No obstante, para dar ese paso hay que promulgar la ley. Se esperaba que pudiera ocurrir en la simbólica fecha del 4 de julio pero se ha tenido que retrasar porque en el Senado el reciente fallecimiento del senador demócrata Robert Byrd ha complicado la mayoría de este partido que ahora necesita un voto republicano. Uno de los pocos conservadores favorables a la reforma, Scott Brown, dice que va a pensarse dar el "sí" durante el pleno. Brown objetó una tasa de 19.000 millones de dólares ya aprobada que se impondría a la banca y los hedge funds para pagar los costes de transición. La tasa se eliminó. A los republicanos, que echan de menos que no se haya tocado las hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac, no les gusta la ley y su líder en la cámara Baja, John Boehner, ha dicho que es como "matar a una hormiga con armas nucleares".

Muchos demócratas y analistas como Simon Johnson, profesor del MIT, no se han quedado satisfechos con la ley y echan en falta que no se haya puesto un punto y final definitivo a la realidad de que hay entidades demasiado grandes como para dejarlas caer. Ciertamente, la ley podría haber sido más dura, y muchas de sus estipulaciones, como regla Volcker se han diluido.

Pese a que el tiempo dará una imagen más detallada del impacto de la ley Dodd-Frank, los analistas de la gran banca ya han hecho los primeros cálculos del impacto de la reforma. Jason Goldberg, analista de Barclays, calcula que afectará al 14% de los beneficios netos de la banca en 2013. La reducción de las comisiones, las restricciones, entre otras de capital y los costes regulatorios y de implementación, explica Goldberg en una nota a inversores serán los causantes de este impacto. En la misma nota, especifica, que podía haber sido peor. He aquí algunas de sus iniciativas más importantes.

1 La huella de Volcker

Una de las novedades es iniciativa del ex presidente de la Reserva Federal, Paul Volcker. La idea es que los bancos no puedan usar su dinero propio para intermediar en los mercados o de hacer lo que en EEUU se conoce como "proprietary trading".

El concepto en sí mismo es abstracto y puede llevar a confusión, por ejemplo con operaciones con las que se asegura el riesgo. Su definición queda en las manos de los reguladores, que tienen que desarrollar una regla menos dura de lo que quiso Volcker en un inicio. Porque frente a la prohibición total, la ley permite que los bancos inviertan hasta el 3% de su capital considerado Tier 1 (el de más calidad) en hedge funds y fondos de capital riesgo. Su aplicación no será inmediata. Hay un periodo hasta dos años para deshacer operaciones y puede haber extensiones. Analistas y abogados aún no tienen claro cuántos años habrá de margen, y el periodo de adaptación puede extenderse casi una cómoda década. Es un periodo excepcionalmente largo, lo que aliviará a Goldman Sachs, la firma más afectada por esta regla ya que deriva hasta el 10% de sus ingresos de estas operaciones.

2 Una nueva era en derivados

Donde no había un mercado y una regulación, se crea nueva. Se trata del mercado de derivados. Contratos realizados sobre un volumen de activos de 620 billones de dólares con una mínima transparencia, puesto que se pueden cerrar con llamadas telefónicas. La ley Dodd-Frank obliga a la banca a segregar las mesas de negociación de derivados a entidades más capitalizadas, para evitar que sus riesgos contagien al resto de la entidad comercial que está asegurada por el Fondo de Garantía de Depósitos. Además, los productos que se consideren estandarizados se negociarán en un mercado abierto, regulado, con transparencia de precios y cautelas en la transacción.

Pero igual que con la regla Volcker, la dureza inicial de la ley se ha ido rebajando para permitir que la banca mantenga bajo su paraguas societario operaciones con las que cubra sus propios riesgos en materia de cambio de divisas, tipos de interés y algunas cotizaciones de materias primas como el oro y la plata. Es decir, la mayor parte de los derivados.

3 Guardián del consumidor

Uno de los cambios fundamentales es la creación de una Agencia de Protección al Consumidor que, desde el inicio de la discusión de la ley, ha puesto en guardia a la banca y su lobby. La crisis financiera, la sofisticación bancaria y los abusos han derivado en esta agencia, con poder para escribir normas y supervisar su cumplimiento, y uno de los pilares de la reforma. Pero no será una institución autónoma sino que se enmarcará dentro del organigrama de la Fed aunque su presidente será nombrado por la Casa Blanca y la última palabra sobre lo que haga la tendrá un Consejo de Estabilidad Financiera de nueva creación.

Además de esta agencia, se crean otros órganos supervisores y consultivos y sólo se elimina una de las actuales (la Oficina de Supervisión del Ahorro). La Fed, que operará con más transparencia, gana en poderes. Supervisará las instituciones financieras más importantes con mayor potencial de riesgo sistémico sino que mantendrá este mismo poder sobre la banca pequeña.

4 Muy grandes para caer

JP Morgan Chase es, de facto y después de lo peor de la crisis, JP Morgan Chase Bear Stearns Washington Mutual. Los grandes bancos de EEUU son más grandes mientras que los bancos más pequeños tendrán más dificultades para competir como alegan sus lobbies y los gestores de estos. Tras la crisis no ha habido división de entidades demasiado grandes o interconectadas como para que el Estado pueda permitir que caigan ya que su colapso afectaría a la economía. Y tampoco ocurrirá. Lo ley crea una nueva autoridad reguladora federal que puede intervenir si es necesario para evitar la desastibilización del sistema sin que se precise dinero de los contribuyentes más que como adelanto. Una vez que se haya intervenido la entidad, por parte del Fondo de Garantía de Depósitos, se recaudará una tasa para pagar la operación a los bancos que tengan más de 50.000 millones en activos. La ley crea el Consejo de Estabilidad Financiera, compuesto por los presidentes de las agencias de supervisión y del secretario del Tesoro, cuya misión es vigilar el crecimiento del riesgo en el sector privado y las burbujas. Este consejo puede recomendar líneas de actuación a la Fed para que exija más capital a ciertas firmas o disminuir el apalancamiento, entre otras acciones.

5 Calificar al calificador

Las agencias de crédito, que han tenido un papel fundamental en la burbuja financiera, han salido del proceso legislativo menos reguladas de lo que se preveía y si hay cambios fundamentales no llegarán hasta dentro de dos años. La SEC va a tener este periodo para estudiar los posibles conflictos de competencias entre las agencias y los emisores de deuda (que suelen contratar a la agencia que les da mejores ratings). Tras el estudio se puede crear una autoridad que distribuya el trabajo entre las agencias sin necesidad de que sea los emisores los que decidan quién calificará su deuda. La ley habilita a los inversores demanden a las firmas por errores a sabiendas y la SEC podrá supervisarlas y multarlas en caso de infracción.

Capitalización, a la espera de Basilea

Uno de los cabos que quedan sueltos es lo que, a la postre, depende de una regulación global: la capitalización y la liquidez de la banca. En este apartado, el protagonismo de Washington cede ante Basilea III y los acuerdos que haya sobre estandarización de contabilidad internacional, algo que no hace más que retrasarse y ya el G20 ha eludido pronunciarse hasta noviembre. (En principio).

En cuanto al capital, se prohíbe que se consideren Tier 1 unas titulizaciones conocidas como trust-preferred (TruPS, unos convertibles híbridos a largo plazo) que se contabilizan como capital y tributan como bonos. La transición para eliminarlos puede durar cinco años para la gran banca.

Goldman Sachs y AIG, una zona cero de la crisis

Mientras en Washington se termina de completar la reforma financiera, un comité que depende del Congreso pero no está formado por legisladores, trata de arrojar luz sobre qué ha provocado el abismo financiera para evitar caer en él de nuevo, en la medida de lo posible. Se trata de la Comisión de Investigación de la Crisis Financiera.

Las conclusiones de esta comisión no llegarán hasta diciembre (2010) y, puesto que no van a influir en el proceso legislativo de reforma, algo para lo que llega tarde, podrán informar durante el desarrollo reglamentario. Por esta razón, y por el hecho de que está destapando cómo ha funcionado Wall Street, el trabajo de este panel se puede salvar de caer en la irrelevancia.

Especialmente significativas son las evidencias sobre las relaciones entre AIG y Goldman Sachs, uno de los epicentros del terremoto financiero. Los ejecutivos de Goldman Sachs ya han sido cuestionados en varias ocasiones sobre sus conflictos de intereses por apostar contra unos activos que ellos mismos vendieron a sus clientes. Esta semana sus declaraciones se oyeron en la misma sala en la que también prestó testimonio, Joe Cassano, la persona al frente de la división de productos financieros de AIG, el agujero negro de la aseguradora.

Lo revelado en la comparecencia indica que la batalla entre ambas entidades pudo ser uno de los motivos por los que se aceleró el desmoronamiento desordenado del sector financiero. Buena parte de la culpa de partida fuera de AIG, que asumió mucho más riesgo de lo que habría debido, según admitió el ex director de riesgos, Robert Lewis. A través de la venta de productos derivados, AIG había asegurado contra la quiebra miles de millones de derivados ligados a hipotecas, sin contar con que los precios de las casas simplemente podían dejar de subir. Goldman era quien compraba esta protección, y cuando el sector hipotecario empezó a entrar en impago, fue el banco que más agresivamente reclamó las coberturas contratadas a la aseguradora.

Goldman daba por sentado que AIG no podría sobrevivir para pagar las obligaciones contraídas en el mercado de derivados, algo que se convirtió en una profecía autocumplida. La agresividad de Goldman para reclamar su dinero, mayor que la de otros bancos con los mismos contratos con AIG, fue uno de los motivos que puso a la aseguradora al borde de una quiebra. La debacle no ocurrió porque el Gobierno intervino con más de 182.000 millones de dólares, 12.900 de ellos para pagar el 100% de sus obligaciones con Goldman.

Ante los investigadores, Goldman se ha presentado como un gestor celoso del riesgo que se supo anticipar a la crisis y trató de rentabilizarla con posiciones cortas sobre títulos que antes colocó en los mercados y AIG aseguró. Cassano, que en menos de una década ha ganado más de 280 millones de dólares, se presentó como una víctima, discrepó con su jefe de riesgos diciendo que nunca comprometió los estándares de la firma, y lamentó no haber tenido la oportunidad de negociar un rescate más barato para los contribuyentes…

Sucumbiendo al lobby: Basilea III termina cocinando un menú a gusto de la banca

"Los gobernadores de los Bancos Centrales y reguladores del Comité de Basilea sucumbieron a un intenso lobby de parte de los bancos y edulcoraron las propuestas sobre un nuevo marco reglamentario para el sector de cara a nuevas crisis, indicaron el martes analistas"… Basilea III cede a la presión bancaria (El Economista – 28/7/10)

Después de la crisis financiera de 2008, el Comité de Basilea inició una reforma reglamentaria cuyo resultado debe ser sometido al G20 de Seúl en noviembre (2010) y aprobado por los dirigentes de los principales países desarrollados y emergentes.

Pero las nuevas reglas -denominadas oficiosamente Basilea III- serán más flexibles en cuanto a la calidad del capital y el monto de los activos requeridos para sustentar los préstamos bancarios que lo inicialmente previsto.

Las nuevas disposiciones, aprobadas por el Comité de Basilea de Supervisión Bancaria en una reunión el lunes (26/7) por la noche, también darán más tiempo a los bancos comerciales para su aplicación.

La participación de los bancos

Además, los reguladores y los gobernadores de los bancos centrales aceptaron tomar en cuenta, en cierta medida, la participación de los bancos en otros establecimientos financieros, lo que no estaba previsto inicialmente.

"El comunicado de anoche (lunes) mostró una flexibilización de algunas de las propuestas iniciales de modo que el Comité aparece tomando un enfoque más práctico para implementarlas, viendo la necesidad de permitir a los bancos sostener la reactivación económica", indicó el analista Eamonn Hughes, de Goodbody Stockbrokers.

"Parece que las actividades de intenso lobby de los grandes bancos europeos han funcionado", afirmó de su lado el experto Joshua Raymond, de London's City Index.

Alivio en los mercados bursátiles

El alivio en los mercados bursátiles era evidente el martes (27/7), con las acciones de las compañías de servicios financieros en clara alza. Las ganancias mejor de lo esperado de los bancos suizo UBS y alemán Deutsche Bank también ayudaron al sector.

El analista Daniel Bischof, del Bank Sarasin con sede en Basilea, indicó que la crisis de la deuda soberana de algunos países de la Eurozona, en particular Grecia, ha ayudado sin querer a los bancos en sus lobby, al sacar presión sobre los activos requeridos para sostener los préstamos.

"Basilea III es más duro. Pero no tan duro como se había propuesto en un principio", remarcó Bischof.

Otra concesión clave otorgada a los bancos fue postergar hasta 2018 la fecha para cumplir con los requerimientos, ya que en diciembre pasado el Comité de Basilea había afirmado que pretendía establecer fines de 2012 como plazo para aplicar las nuevas disposiciones.

"La transición hasta 2018 es ciertamente un plazo de tiempo más flexible que el discutido anteriormente", aseguró en ese sentido el analista Peter Thorne, del Bank Helvea.

La definición de lo que constituye el capital bancario también fue suavizada, destacaron los expertos.

La reforma del nunca jamás: un impacto de baja intensidad (la flexibilización ilimitada)

"Dos informes hechos públicos ayer por los supervisores financieros internacionales consideran que la nueva normativa de capital y liquidez para la banca, conocida como Basilea III, tendrá un impacto muy reducido en la economía mundial. Restará 1,2 puntos del crecimiento del PIB mundial en cuatro años"… Los reguladores minimizan el impacto que tendrá Basilea III (Cinco Días – 19/8/10)

El Comité de Supervisores de Basilea, integrado por los responsables de los principales bancos centrales del mundo, salió el 18 de agosto a la carga para defender la implantación de los nuevos requerimientos de capital y liquidez, conocidos como Basilea III. El organismo divulgó dos estudios en los que se evalúa el impacto macroeconómico que tendrá la nueva regulación.

Los informes reconocen que Basilea III puede reducir el crecimiento económico mundial en 0,4 puntos porcentuales, de media anual, durante cuatro ejercicios, pero argumentan que las ganancias en estabilidad financiera serán mucho mayores.

De esta forma, el Comité de Basilea responde a la patronal del sector bancario mundial, el Instituto de Finanzas Internacionales (IIF, en sus siglas en inglés) que hace unos meses cifró en un 3% el recorte que sufriría las economías de Estados Unidos, la Unión Europea y Japón, hasta 2015, de aplicarse la nueva normativa de capital.

El director del Fondo de Estabilidad Financiera y gobernador del Banco de Italia, Mario Draghi, explicaba que "el análisis es exhaustivo" y que "muestra que los costes macroeconómicos de implementar estándares más fuertes son manejables…, mientras los beneficios a largo plazo para la estabilidad financiera y el crecimiento económico son sustanciales".

La propuesta del Comité, reelaborada en julio tras conocer la opinión del sector, establece que los bancos retengan tres euros por cada 100 que prestan, y endurece los requisitos para que un activo pueda ser considerado como capital de alta calidad.

En los informes del 18/8 se incide en que la progresiva adopción de los nuevos estándares de solvencia, que no tendrán pleno efecto hasta 2018, reducirá significativamente el impacto sobre los bancos.

Cómo salir indemne de la nueva regulación

El estudio hecho público ayer, en el que también ha participado el FMI, da algunas fórmulas a las entidades financieras para sobrellevar mejor las nuevas exigencias en materia de solvencia. En concreto, recomienda a los bancos que compensen el coste de recabar más capital recortando costes y los sueldos de los directivos. También apunta que, dado que los inversores percibirán al sector como menos arriesgado, podrán encontrar dinero más barato.

El estudio también aclara que, aunque el capital se encarezca, los bancos pueden buscar fuentes alternativas de financiación, a través de los mercados bursátiles y los ingresos provenientes de empresas no financieras. Además, señala que los bancos más grandes y solventes tendrán menos dificultades para financiarse…

Algunos "olvidos" de Basilea III, permiten presagiar que habrá más "penas"

El hecho de que se establezca un plazo de implantación tan dilatado, hasta finales de 2018, debería ayudar a mitigar su impacto sobre las sociedades financieras más afectadas por estas nuevas reglas (junto con algún guiño específico como la consideración de los créditos estatales como capital, en el caso alemán), que son fundamentalmente europeas. No en vano Goldman Sachs y Morgan Stanley nos recordaban ayer cómo, en Estados Unidos, Basilea III puede llevar aparejada recompras masivas de sus acciones por parte de la banca de inversión ante un escenario previsible de exceso de recursos propios. Miel sobre hojuelas.

Las nuevas disposiciones se olvidan del activo…

Sin embargo no es oro todo lo que reluce. Todas las nuevas disposiciones se olvidan que los balances bancarios cuentan, como los de cualquier otra empresa, con dos partes claramente diferenciadas, iguales en tamaño, que son el activo y el pasivo, esto es: lo que tienen y lo que deben a accionistas o terceros. Y que en el origen del huracán que estuvo a punto de llevarse por delante el sistema financiero en el otoño de 2008, ambas partes jugaron su papel.

De hecho, recordarán ustedes como conceptos tan poco manejados fuera de los ámbitos especializados como titulizaciones, SPVs (Special Purpose Vehicles) o incluso apalancamiento, cobraron un especial vigor en aquellas fechas. Entonces se puso de manifiesto cómo las instituciones financieras habían multiplicado sus créditos y demás elementos de su activo sin alterar sus niveles de financiación propia y ajena. Un proceso que, para más inri, olvidaba su carácter de depositario final del riesgo de tales emisiones o de aquellos vehículos especiales de inversión con las consecuencias de todos sabidas. Y es que finalmente quedó demostrado que la base de capital de la banca era insuficiente… para ese excesivo nivel de exposición a distintos mercados (financiero o inmobiliario). Pequeño matiz.

Puesto que la nueva normativa es el resultado de un cociente, en el que en el numerador se encuentran recursos propios en sus distintas categorías y en el denominador los activos ponderados por riesgo, sorprende -con la honrosa excepción del coeficiente de liquidez ya citado- cómo Basilea III pasa por encima de la regulación de los primeros que, de hecho, son los únicos directamente controlables por la banca. Era momento de establecer ratios mínimos de depósitos/créditos en banca minorista (complementario a ese colchón adicional que Basilea III exige para cubrir la diferencia temporal entre ambos), fijar reglas generales de ponderación (en función de criterios objetivos como el rating) o limitar la concentración sectorial de préstamos.

… que es el único directamente controlable por la banca.

En efecto. Por centrarnos en el caso europeo, es evidente que la reciente prolongación de la línea extraordinaria de liquidez por parte del Banco Central Europeo pone de manifiesto el desequilibrio existente entre inversión y financiación, un agujero que sólo se puede corregir de modo efectivo mediante la actuación simultánea al alza sobre capital y los recursos de los particulares y a la baja sobre el tamaño del activo.

Dados los elevados descuentos que la banca ha de ofrecer a día de hoy para aumentar capital sin que el éxito esté asegurado, las incertidumbres que se derivan para sus cuentas de resultados en el entorno actual, y lo onerosa que resulta la captación de depósitos en un entorno de enorme competencia, el ajuste más inmediato se ha de producir a través de una menor financiación al sistema: reducción de la compra de activos financieros o de la concesión de financiación. Además, tal ajuste se hará de forma acelerada en aquellos elementos que incorporen mayor riesgo (como los créditos sin garantía al sector privado) y de modo mucho más lento en aquellos que no consumen recursos y permiten obtener margen, caso de la deuda soberana, la gran ausente de los stress test. Es así.

Decir que el dinero no va a circular a resultas del aumento de las necesidades adicionales de recursos propios de las entidades bancarias es inexacto. La clave se encuentra, por el contrario, en su obligación de minorar el activo, en la parte de abajo de la división. Se abre así un círculo vicioso en el que menos actividad equivale a menos margen que, a su vez, reduce los beneficios empresariales y, por ende, la posibilidad de capitalizarlos. Sin embargo, es el peaje necesario a pagar por los excesos cometidos, factura que se traslada al mercado en forma de trampa de liquidez, afectando a la actividad global y a la viabilidad de muchos agentes económicos.

La época del crédito alegre y el ROE disparado ha llegado a su fin. Descanse en paz. Eso sí, el nuevo nivel de apalancamiento sobre Core Capital queda en 22 veces. ¿Cuándo podremos descansar en paz?…

Muchas de las reformas financieras que hemos visto (el "shopping" normativo) pueden resultar condición necesaria, pero no suficiente. Sigue sin resolverse "el pecado monetario de Occidente" ese extraño privilegio por el que algunos países pueden "comprar sin pagar, dar sin tomar, prestar sin pedir prestado y acumular déficits comerciales sin sufrir las consecuencias".

¿Está el sistema financiero en condiciones de darse tanto tiempo luego de la peor crisis desde la década de los 30? No, pero "FED&BIS" continúan con los sofismas.

Una de las lecciones menos atendidas de la última crisis es que la salud del sector financiero no puede estar desvinculada de la llamada economía real.

Mucho dependerá del resultado de estas reformas, pero lo cierto es que, sin un crecimiento de la economía real, las ganancias del sistema financiero sólo pueden basarse en las arenas movedizas de la especulación, es decir, en un festival de instrumentos financieros opacos y de alto riesgo, similar al que llevó al estallido de 2008 (renovando la fe en el Frankestein financiero).

El sistema está roto mientras la FED y el BIS sólo atinan a "ponerle tetas".

"Con un par"… el "helicóptero" de los hermanos Marx (¡más madera!)

Con reformas de baja intensidad (made in USA o modèl Basilea III) o, sin reformas profundas (como las propuestas por Volcker), Wall Street acabará con la Reserva Federal (y, de paso, con los demás bancos centrales "rescatadores"). Cuando la "madera" avive el fuego, las circunstancias determinarán el yo. Entonces, se agotará el tinglado de la farsa. ¿Se puede decir algo más cínico y escatológico que "alivio cuantitativo"?. Es fácil imaginar sobre quien se "alivian".

Al final de tanta política monetaria acomodaticia, cuando el presidente de la Reserva Federal (y como él, los gobernadores de bancos centrales de otros países , cooperadores necesarios, y prevaricadores petulantes) haga recuento de sus efectivos le brotará, como a César yacente bajo la estatua de Pompeyo, aquellas palabras inmortales: "¿Tú también Bruto, hijo mío?". Y como hizo el conquistador de la Galia se cubrirá el rostro con la túnica y recibirá de su más próximo la puñalada letal. Y su panteón será una cátedra vitalicia en la Princeton University (o semejantes). Y aquí paz y después gloria, aunque con un país en barrena (y con él, todos). A continuación les presento los últimos "cantos de sirena" y dejo a la inflación, QE2, QE3 (o hiperinflación, QE4…) como pronóstico. Juzguen ustedes mismos…

(Año 2012)

Del Paper – Economías Fallidas (Variaciones sobre la "danza macabra" entre los "cándidos" adictos al crédito y los "pícaros" traficantes de dinero), publicado el 15/4/12)

Economías Fallidas (Obertura)

"Tenemos suficiente para las necesidades de todos, pero no para la codicia de unos pocos"

Gandhi

El término Estado Fallido es empleado por periodistas y comentaristas políticos para describir un Estado soberano que, se considera, ha fallado en la garantía de servicios básicos. Con el fin de hacer más precisa la definición, el centro de estudio "Fund for Peace" ha propuesto los siguientes parámetros:

-Pérdida de control físico del territorio, o del monopolio en el uso legítimo de la fuerza.

–Erosión de la autoridad legítima en la toma de decisiones.

-Incapacidad para suministrar servicios básicos.

-Incapacidad para interactuar con otros Estados, como miembro pleno de la comunidad internacional.

Por lo general, un Estado fallido se caracteriza por un fracaso social, político y económico, caracterizándose por tener un gobierno tan débil o ineficaz, que tiene poco control sobre vastas regiones de su territorio, no provee ni puede proveer servicios básicos, presenta altos niveles de corrupción y de criminalidad, refugiados y desplazados, así como una marcada degradación económica. Sin embargo, el grado de control gubernamental que se necesita, para que un Estado no se considere como fallido, presenta fuertes variaciones. Más notable aun, el concepto mismo de Estado fallido es controvertido, sobre todo cuando se emplea mediante un argumento de autoridad, y puede tener notables repercusiones geopolíticas.

En un sentido amplio, el término se usa para describir un Estado que se ha hecho ineficaz, teniendo sólo un control nominal sobre su territorio en el sentido de no tener grupos armados desafiando directamente la autoridad del Estado, no poder hacer cumplir sus leyes debido a las altas tasas de criminalidad, a la corrupción extrema, a un extenso mercado informal, burocracia impenetrable, ineficacia judicial, interferencia militar en la política.

He querido utilizar el título de Economías Fallidas en este Paper con la intención de destacar (y debatir) el fracaso del modelo económico globalizador, librecambista, privatizador, desregulador, deslocalizador, financiero y especulativo, que se ha venido aplicando en las últimas décadas y que ha tenido su eclosión (implosión) en el año 2008 (y continúa). Adicción al crédito, ficción y quiebra. La era de la codicia autodestructiva.

Economías fallidas son aquellas que han sustituido a la economía real por la economía especulativa.

Economías fallidas son aquellas donde se han socializado las perdidas y privatizado las ganancias.

Economías fallidas son aquellas donde se ha destruido empleo.

Economías fallidas son aquellas donde ha habido un reparto desigual de la riqueza.

Economías fallidas son aquellas donde ha crecido la pobreza.

Economías fallidas son aquellas donde los jóvenes han sido condenados a ser más pobres que sus padres.

Economías fallidas son aquellas donde se ha "parado" el ascensor social.

Economías fallidas son aquellas donde se ha "robado" el futuro.

Economías fallidas son aquellas donde se han "transformado" los sueños en pesadillas.

Economías fallidas son aquellas donde se han facilitado los crímenes corporativos.

Economías fallidas son aquellas donde se ha promovido la trampa de la globalización.

Economías fallidas son aquellas donde se ha destruido la confianza.

Economías fallidas son aquellas que han originado la nueva era de las desigualdades.

Economías fallidas son aquellas que han dejado al mundo sin rumbo…

Tres años después del casi colapso de la economía mundial, la débil recuperación se agotó en la mayoría de los países desarrollados, y la inercia económica de la misma arrastrará al resto. A noviembre de 2011, los expertos vaticinan una recesión de "doble caída", pero en algunos países -aún- la primera caída no ha finalizado.

Mientras el mundo se espanta con WikiLeaks, se entretiene con Facebook y confía en guardar sus secretos en la "nube"… en el hemisferio norte (otrora desarrollado, civilizado, democrático, previsible…) se empeñan, una y otra vez, en "africanizarse", en "latinoamericanizarse"… en fin, en llevar al Primer Mundo hacia el Tercer Mundo. Y lo más grave, es que lo están logrando. Pronto los países "emergentes" (antes "sumergentes"), terminarán donando el 0,7% de su PIB (¿remember?), para ayudar al desarrollo de los países antes "ricos". Entonces la ONU propondrá aplicar las Metas del Milenio (¿remember?) para erradicar la pobreza de los países avanzados… Una limosnita por el amor de Dios… ¡Joder!

Algunos "twits" sobre "Economías Fallidas" (un pequeño aperitivo, después hay más):

Estados Unidos firma un tratado con Taiwán por el cual protegerá a Taiwán si es invadida por los chinos. Hay sólo un problema con eso: ¡EEUU tiene que tomar prestado el dinero de China para hacerlo! (noviembre 2011)

La Unión Europea envía un representante de alto nivel para mendigar a China que compre deuda del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera, que ella misma no compra; también se arrodilla en las alfombras de los déspotas petroleros de Oriente Medio, con el mismo propósito, e igual penoso resultado -además de la indignidad. (noviembre 2011)

El Reino Unido se humilla antes los oligarcas rusos con tal que mantengan activo el mercado inmobiliario británico y gasten parte de su fortuna en Knightsbridge.

El presidente de Angola, Jose Eduardo Dos Santos, señala que su país está listo para ayudar a Portugal, su ex potencia colonial, a luchar contra la crisis financiera. Diversos analistas esperan que la economía de Portugal se contraiga en 2,8% el próximo año, mientras que los pronósticos para Angola indican que crecería un 12%. Las inversiones de Angola en Portugal aumentaron considerablemente en los últimos años y los analistas esperan que esa tendencia siga con el proyecto de privatizar varias empresas portuguesas. (18/11/11)

El cuarto disco del ex primer ministro italiano Silvio Berlusconi, titulado "El verdadero amor" y realizado en colaboración con el compositor Mariano Apicella, ha salido a la venta en todas las tiendas italianas, dos semanas después de que "Il Cavaliere" anunciara su dimisión como primer ministro de Italia. Entre los títulos que contiene el disco están "Si se acabara el mundo", "No lo sabrás más", "No te darás cuenta" y "Estoy muriendo". Las canciones, cantadas por Apicella, han sido escritas por "Il Cavaliere". (22/11/11)

Ante este "patético" panorama (del cual les adelanto una mínima muestra, aunque bastante representativa), la primera reflexión (para la "Obertura") es que lo único que podemos dejar a nuestros hijos y nietos es un legado repugnante de años de excesivo endeudamiento y apalancamiento. El crepúsculo económico de Occidente.

Lo único que se escucha son más alarmas sobre la crisis del déficit en EEUU, la crisis de la deuda en Europa, y elecciones o cambios de liderazgo, que actúan como factores de distracción, en EEUU, Europa y China. Las palabras "inestabilidad" y "contagio" abren los telediarios y encabezan los periódicos.

Eufemismos, farsas y absurdos: quantitative easing (USA), bonos de estabilidad (UE), línea de liquidez preventiva (FMI)… la FED que no se baja del helicóptero, el BCE que no se anima a subirse al helicóptero (Alemania no lo deja) y que le presta dinero al FMI, para que este, a su vez, se lo preste a los países europeos quebrados (en vez de hacerlo directamente, como la FED, el BoE, o el BoJ)… Entre el surrealismo y la hipocresía.

Todos perplejos ante la "prima de riesgo"; pero, para qué preocuparse por la "prima", si ya han "violado" a la madre, a la hija, a la hermana y hasta a la abuela. Puro cinismo.

La crisis se va llevando por delante la credibilidad de los bancos centrales, de los gobiernos y el proyecto Europeo; en tanto se espera el desenlace del "duelo al sol" que protagonizaban legisladores demócratas y republicanos en Estados Unidos sobre el límite de la deuda pública y un plan de reducción del déficit (22/11/11). Cada vez resulta más difícil tratar de enderezar la situación (cuando no, imposible).

Para cerrar la "obertura", e invitarlos a seguir adelante con la lectura (y el debate) les ofrezco un gráfico muy sugerente y profético, publicado por The Wall Street Journal, el 21/11/11):

Para esto ha servido la "danza macabra" de los adictos al crédito. Para eliminar la clase media americana y europea, y promover el surgimiento de la clase media china e india.

¿Serán los mismos líderes (?) de las "economías fallidas" los que nos saquen del modelo de "capitalismo unilateral" (cara, gano yo; cruz, tú pierdes) en que nos han metido? Mientras continuamos bailando al borde del precipicio, les dejo con una cita de Ortega y Gasset, a modo de respuesta preliminar:

"No podemos pedir el retorno de lo que fue la causa del trastorno"…

FMI: donde dije digo, digo Diego (el fin de otra Historia: a buena hora, mangas verdes)

"El denominado "Consenso de Washington", que orientó la política económica de países en vías de desarrollo durante décadas "ya es historia". Los efectos de la crisis han sido tan devastadores que todo lo que ha defendido el Fondo Monetario Internacional durante los últimos 20 años ha dado un vuelco, según ha denunciado hoy el director gerente del FMI, Dominique Strauss-Kahn"… La teoría del FMI da un vuelco: "El consenso de Washington ya es historia" (El Economista – 4/4/11)

Bajo el Consenso de Washington se promueven políticas económicas basadas en la austeridad, la liberalización y las privatizaciones, con el objetivo de eliminar la inflación, preservar el tipo de cambio, incrementar la tasa de crecimiento de la productividad y crear puestos de trabajo estables. "Todo esto se ha derrumbado con la crisis", ha asegurado Strauss-Kahn durante un discurso pronunciado en la universidad George Washington de la capital estadounidense (abril 2011).

Tras la crisis financiera de 2008, el FMI ve necesario ahora que el Estado ejerza un mayor papel y controle los excesos del mercado. "Al designar un nuevo marco macroeconómico para un nuevo mundo, el péndulo oscilará -al menos un poco- del mercado al Estado, y de lo relativamente simple a lo relativamente más complejo", explica Strauss-Kahn.

Ante la imposición de países emergentes como nuevos motores del crecimiento mundial, ese consenso debe ser superado, mediante una nueva política económica, con acento en la cohesión social y el multilateralismo, ha explicado.

"Claramente, la política monetaria debe ir más allá de la estabilidad de precios, y velar por la estabilidad financiera", propone Strauss-Kahn. En su opinión, eso no debe hacerse mediante el uso de los tipos de interés, sino con otros instrumentos como la liquidez.

"No me malinterpreten: la mundialización dio muy buenos resultados, y sacó a centenares de millones de la pobreza", ha indicado, "pero la crisis y sus consecuencias han alterado fundamentalmente nuestra percepción", ha advertido.

"Necesitamos una nueva forma de mundialización, una mundialización con un rostro más humano", ha exigido. Los países ricos y emergentes deben proseguir con su cooperación en el seno del G20 para asegurar que se superan los intereses nacionales, ha pedido Strauss-Kahn.

A su juicio, es necesaria una globalización "más justa" en la que no haya "unos pocos privilegiados" que acaparan los beneficios.

Siguen las "novedades" en el FMI: "los controles de capital son aceptables"

""Quién te ha visto y quién te ve" pensarán algunos del cambio que estamos viendo en el FMI. No sabemos si es fruto de la insostenibilidad de las viejas recetas o de la conciencia, esa que dice que algo malo pasa cuando los incentivos no se ponen al servicio de crear algo mejor en este mundo. Y es que no vamos a negar que para muchas personas, e independientemente de su ideología económica y política, este organismo internacional no ha conseguido solucionar todo lo bien que debería su cometido. De hecho la crisis que atravesamos es la más grave desde su creación allá por los años cuarenta en el período final de la destructiva Segunda Guerra Mundial y está directamente relacionada con algunos de sus ámbitos de actuación, por lo que podríamos dar rienda suelta a la crítica. No obstante han sido tantos los errores, tantas las conductas "grises" de muchos, que el FMI no deja de ser un velero en medio de un tsunami"… El FMI "se cae del guindo"; los controles de capital son aceptables (El Confidencial – 7/4/11)

Su pasado es como mínimo controvertido, acusados de estar al servicio de Estados Unidos o de aplicar medidas, especialmente en países pobres, que difícilmente pueden calificarse de beneficiosas para el porvenir del enfermo. ¿Confianza ciega en el dogma o simples intermediarios de intereses más elevados?

Así todo (tarde y mal, como siempre) se perciben algunos cambios de filosofía en el organismo financiero, o al menos, hay ciertos mensajes que distan mucho de parecerse a lo que se escuchaba en el pasado a través de sus miembros.

Un ejemplo claro de lo que comento son las directrices que el organismo ha lanzado nuevas directrices para controlar los flujos de capital por parte de los gobiernos, algo otrora impensable y en donde se ha posicionado en contra durante casi setenta años. Lo comenta el FT:

The guidelines -which are not yet official Fund policy-, say that countries can control capital inflows when their currency is not undervalued, when they already have enough foreign exchange reserves, and when they are unable to use monetary or fiscal policy instead.

Los flujos internacionales pueden ser muy beneficiosos y en muchos casos lo son, llevan fondos de donde hay excedentes a donde son necesarios, si se invierten bien crearán prosperidad y todo el mundo saldrá ganando. En caso contrario, si el país receptor no consigue la rentabilidad necesaria para pagar lo que debe, empezarán los problemas ¿Pero han tenido la oportunidad y de eso se trata, no? Esa idea era la mayoritaria y por tanto existía una voz oficialista que defendía la libertad de flujos como positiva y justa, voz que defendían entre otros organismos como el FMI.

Es posible que fuese así, como tantas otras cosas del liberalismo dogmático que fallan en la vida real, si el sistema no estuviese de alguna forma "pervertido". En este mundo real en el que vivimos las cosas no son idílicas, en el caso que tratamos existe una cantidad inmensa de liquidez que corre por el mundo adelante, una cantidad tan ingente y volátil que en lugar de ayudar consigue empobrecer aún más a quien la sufre.

Y por si fuese poco suelen ser determinantes en países con desequilibrios en la cuenta corriente, esto es, que invierten más de lo que su ahorro permite para crecer y que por tanto acaban la jugada endeudados. En resumen estamos ante cuantiosos fondos que se mueven sin pensárselo demasiado, que provocan burbujas y errores de inversión por su volumen e inmediatez y que un día se van de repente dando la puntilla y dejando a la economía endeudada y tocada.

El gráfico que sigue no es de ninguna web conspirativa, sino del
FMI, que lleva tiempo dándose cuenta de que algo falla en la teoría
porque no se ajusta a la práctica. Quizá el mayor problema esté
ahora en determinar en qué casos existe un exceso de "hot money"
y en qué casos se produce una simple mala gestión por parte del
país… 

Para poder aplicar controles de capital el FMI se centra en tres condiciones, son países que: no tienen su divisa devaluada, consiguen almacenar reservas y la política monetaria o fiscal no funciona. Por supuesto las medidas deben ser de corto plazo y no destinadas a bloquear fondos a largo plazo.

El procedimiento sería el siguiente, en un primer momento el país debe dejar su tipo de cambio subir (que normalmente no funcionará casi nunca desde mi punto de vista) o expandir su política monetaria y endurecer su política fiscal (lo que resulta "neutro" para el país pero desincentivará a los inversores foráneos por los menores tipos, luego creo que es la opción adecuada). En caso de no funcionar se admiten los controles de capital, siempre que no sean discriminatorios.

Surge inmediatamente el debate sobre lo hecho por Brasil, el imponer una tasa del 6% a la adquisición de deuda por parte de extranjeros, lo que según el FMI "debe ser la última línea de defensa". A regañadientes pero parece que lo aceptan, y lo comparto. Más controvertidas son aún sus nuevas medidas, idéntica actuación pero ahora con préstamos foráneos, y van más allá subiendo los aranceles a China. ¿Dónde acabarán?

Es difícil sobrevivir en un mundo con quantitative easing, carry trade feroz y dumping comercial, hemos tenido que llegar a esto para que el FMI se diese cuenta, pero rectificar es de sabios. Por si alguien cree que van de farol, lo cual es debatible como siempre, lean también su última propuesta, si Basilea III no es suficiente hay que cobrar impuestos por los riesgos. Dará que hablar, o al menos esperemos que así sea y no haga falta otro desastre para darse cuenta que lo de ahora no puede seguir así…

¿Políticas económicas globales? (Poco piú animato)

– Cinco pasos adelante en 2011 (Project Syndicate – 14/1/11)

(Por Michael Spence) Lectura recomendada

Milán.- Lo peor de la crisis financiera y económica parece haber terminado. Los mercados de activos tuvieron un desempeño razonablemente bueno en 2010. En los Estados Unidos y algunas partes de Europa el crecimiento reinició. El desapalancamiento del sector privado continuó, pero tuvo como contrapeso niveles crecientes de deuda y déficits en el sector público. Además, el crecimiento de los mercados emergentes regresó a los niveles previos a la crisis y parece ser sostenible, apoyado por políticas heterodoxas diseñadas para "esterilizar" las entradas masivas de capital.

Sin embargo, el crecimiento alto sostenido en los mercados emergentes depende de evitar una segunda gran desaceleración en las economías avanzadas, que siguen absorbiendo una parte significativa (aunque en declive) de sus exportaciones. El crecimiento lento es manejable, pero el crecimiento negativo no lo es.

Por consiguiente, para las economías emergentes el riesgo de que empeore la situación de las economías avanzadas y los efectos de cascada de sus políticas de recuperación son temas principales de inquietud. En varios países desarrollados, incluidos los Estados Unidos, las perspectivas de crecimiento y empleo empiezan a divergir ampliamente poniendo en riesgo la cohesión social y la apertura económica.

La situación es en gran parte el resultado de la predecible dinámica posterior a la crisis económica debido a que las empresas y los hogares en los países avanzados reparar sus hojas de balance. Sin embargo, también reflejan decisiones de política no cooperativa. En efecto, los intentos para coordinar la política económica en todo el G-20, que representa el 85% del PIB global, se quedó muy por debajo de lo que se esperaba en 2010.

Entonces, ¿cómo sería un conjunto coordinado de políticas económicas globales?

Primero, incluiría planes convincentes en Europa y en los Estados Unidos para restablecer el equilibrio fiscal. En Europa, ello significa ponerse de acuerdo para el reparto de cargas con el fin de recapitalizar los países cuyos déficits y deuda han interrumpido el acceso a los mercados o han conducido a que los costos de crédito sean prohibitivamente elevados. La reestructuración daña al euro, y la consolidación fiscal en los países en dificultades si bien es necesaria, probablemente no es suficiente. Como resultado, los países más fuertes de Europa, en particular Alemania, cargan con el pasivo restante. Parece inevitable una mayor centralización fiscal y unificación política, pero puede llevar tiempo llegar a esa meta.

En los Estados Unidos el desafío principal es restablecer el equilibrio fiscal sin dañar la recuperación y crecimiento futuros. Corregir el desequilibrio es complicado debido a que la derecha teme que la izquierda utilice el estímulo fiscal para hacer un gobierno permanentemente más grande, un camino que la derecha (y aparentemente el público en general) no está dispuesta a seguir.

El segundo tema de la agenda es abandonar la facilitación cuantitativa en los Estados Unidos, que está sometiendo a las economías emergentes a una avalancha de capitales, precios crecientes de los productos básicos, inflación y burbujas de activos. La intervención puede ser necesaria en sectores frágiles de la economía estadounidense, como la vivienda, donde el desempeño inconstante podría producir otra crisis. Sin embargo, dicha intervención puede y debe ser mucho más precisa que la segunda ronda de facilitación cuantitativa (QE2 por sus siglas en inglés). La renuencia de los Estados Unidos para abordar áreas de bajo desempeño o frágiles crea externamente la impresión de que el verdadero objetivo de la QE2 es debilitar el dólar.

Más allá de eso, no es claro cómo la QE2 producirá un elevado crecimiento. Sus partidarios sostienen que es el principal mecanismo de política que queda, y que funcionará aumentando el crédito o disminuyendo la tasa de descuento, lo que incrementará los precios de los activos y por ende el consumo mediante los efectos sobre las hojas de balance. Sin embargo, ¿realmente queremos ver a los Estados Unidos totalmente endeudados otra vez? Probablemente no.

En lo que se refiere a las hojas de balance, aunque una disminución temporal de las tasas de interés de largo plazo empujara a la alza el valor de los activos, es improbable que las familias con una carga de deuda y con perspectivas inciertas de empleo se apresuren a consumir. Después de todo, el efecto riqueza funciona solamente cuando las personas piensan que ésta es permanente.

Tercero, las economías avanzadas y emergentes que tienen superávits crónicos deben deshacerse de ellos. Las políticas que eran necesarias para tal fin varían de país en país y requieren de cambios estructurales.

En lo que se refiere a China, una parte esencial de su doceavo plan quinquenal para orientar el ingreso a los hogares, donde la tasa de ahorros es alta, pero todavía inferior a la tasa corporativa. La economía entonces puede utilizar los ahorros de los hogares (con una intermediación financiera adecuada) para financiar la inversión gubernamental y corporativa, en lugar del gobierno de los Estados Unidos. Ese cambio estructural, en combinación con el fortalecimiento efectivo del tipo de cambio real del renminbi respecto del dólar, debido a la inflación y a salarios que aumentan rápidamente en los sectores de la exportación, ofrece la esperanza de que el superávit de China caiga.

El cuarto tema tiene que ver con el hecho de que la economía global estará en desequilibrio mientras que los Estados Unidos tengan déficits amplios en la cuenta corriente. Dado el reajuste posterior a la crisis del consumo y el ahorro internos, la demanda agregada de los Estados Unidos seguirá deprimida. A largo plazo, una mayor demanda externa y un aumento del potencial de exportación tendrán que cubrir el faltante.

El sector comercializable de los Estados Unidos está creciendo. Sus principales subsectores -los servicios con un alto valor agregado (por persona empleada)- son altamente competitivos y están en crecimiento. Sin embargo, no son suficientes para cubrir el faltante. Las importaciones podrían caer, como lo hicieron durante la crisis, pero eso fue debido a que la demanda disminuyó, no por un cambio de la demanda a favor de los productores nacionales.

El sector comercializable representa solamente el 30% de la economía estadounidense (por valor agregado), y el crecimiento del empleo en ese sector es insignificante. Si el crecimiento del empleo en el sector no comercializable -dominado por el gobierno y el servicio de salud- se tambalea, el sector comercializable tendrá que compensar. El problema es que no puede, incluso con una moneda que se deprecia. Para que las exportaciones aumenten sustancialmente, el alcance del sector comercializable debe ampliarse.

Quinto y último, la mayor parte de los tenedores de reservas deben ponerse de acuerdo para movilizarlas con el objetivo de mantener la estabilidad financiera y prevenir movimientos excesivamente volátiles del tipo de cambio y de los capitales. Ante los brotes periódicos de contagio en la eurozona y la incertidumbre residual sobre el compromiso de los Estados Unidos con un dólar fuerte y la disciplina fiscal, los principales tenedores de reservas en Asia y en el Golfo necesitan convertirse en un contrapeso estabilizador.

No es fácil ninguna de estas medidas. Llevarán tiempo. Sin embargo, en conjunto, ayudarían a reducir la incertidumbre y restablecer el patrón de estabilidad y de crecimiento incluyente de la economía global, impulsando así su apertura continua. Al evitar un segundo o tercer mejor resultado y errores de política, la coordinación internacional de la política económica, aunque difícil, tiene un papel esencial que desempeñar.

(Michael Spence es profesor de Economía de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York e investigador de la Hoover Institution de la Universidad de Stanford. Copyright: Project Syndicate, 2011)

– El mundo del G-Cero (Project Syndicate – 11/2/11)

(Por Nouriel Roubini) Lectura recomendada

Nueva York.- Vivimos en un mundo en el que, en teoría, la gobernanza económica y política global está en manos del G-20. No obstante, en la práctica no hay un liderazgo global y existe una desorganización y desacuerdos graves entre los miembros del G-20 sobre la política monetaria y fiscal, los tipos de cambio y los desequilibrios globales, el cambio climático, el comercio, la estabilidad financiera, el sistema monetario internacional y la seguridad energética, alimentaria y global. En efecto, las potencias principales ahora consideran estos temas como juegos de suma cero y no como juegos de suma positiva. Así pues, el nuestro es el mundo del G-Cero.

En el siglo XIX, la potencia hegemónica estable era el Reino Unido, y el imperio británico imponía los bienes públicos globales del libre comercio, la libre circulación de capitales, el patrón oro y la libra británica como la principal moneda de reserva global. En el siglo XX, los Estados Unidos asumieron ese papel e impusieron su Pax Americana para dar seguridad a la mayor parte de Europa occidental, Asia, el Medio Oriente y América Latina. Los Estados Unidos también dominaron las instituciones de Bretton Woods -el Fondo Monetario Internacional, el Banco Mundial y, más tarde, la Organización Mundial del Comercio- para determinar las normas comerciales y financieras globales, con el dólar como principal moneda de reserva.

Sin embargo, hoy el "imperio" estadounidense está en relativa decadencia y tiene muchas presiones a nivel fiscal. Además, la potencia en expansión, China, que no es una democracia liberal, está aplicando un modelo de capitalismo de Estado y se está aprovechando del sistema global actual -en términos de comercio, tipos de cambio, cambio climático- en vez de participar en la provisión de bienes públicos comunes. Y, si bien hay un descontento general con el dólar estadounidense, el renminbi chino aún dista de convertirse en una de las principales monedas de reserva, ya no se diga en la dominante.

Este vacío de poder ha reforzado la ausencia de liderazgo de la gobernanza política y económica global en el G-20 desde que se convirtió en el sucesor del G-7 al principio de la reciente crisis económica y financiera. En efecto, con la excepción de la cumbre de Londres de abril de 2009, en la que se llegó a un consenso sobre los estímulos monetarios y fiscales conjuntos, el G-20 ha sido sólo un foro burocrático más en el que mucho se discute y muy poco se acuerda.

Como resultado, las potencias económicas globales se han quedado discutiendo si necesitamos más estímulos monetarios y fiscales o menos. También hay desacuerdos importantes sobre si se deben reducir los actuales desequilibrios de cuenta corriente -y sobre el papel que los movimientos de las divisas deben desempeñar en este ajuste. Las tensiones sobre los tipos de cambio están conduciendo a guerras de divisas, que a su vez pueden provocar con el tiempo guerras comerciales y proteccionismo.

En efecto, no sólo está muerta de hecho la ronda de Doha de negociaciones multilaterales sobre el libre comercio, sino que ahora también hay un riesgo creciente de proteccionismo financiero a medida que los países vuelven a imponer controles de capital sobre los volátiles flujos financieros globales y la inversión extranjera directa. Del mismo modo, hay muy poco consenso sobre cómo reformar la regulación y supervisión de las instituciones financieras -y menos aún sobre cómo reformar un sistema monetario internacional basado en tipos de cambio flexibles y en el papel central del dólar como la principal moneda de reserva.

Las negociaciones sobre el cambio climático también han terminado en fracasos similares, Y predominan los desacuerdos sobre cómo abordar la seguridad alimentaria y energética en medio de una nueva lucha por los recursos globales. Además, en cuestiones de geopolítica mundial -las tensiones en la península de Corea, las ambiciones nucleares de Irán, el conflicto árabe-israelí, los desórdenes en Afganistán y Pakistán y la transición política en los regímenes autocráticos del Medio Oriente -las grandes potencias no se ponen de acuerdo y son incapaces de imponer soluciones estables.

Existen varias razones por las que el mundo del G-20 se ha convertido en uno del G-Cero. Primero, cuando las conversaciones dejan de girar en torno a la cuestión de los principios generales y pasan a la discusión detallada de las propuestas políticas, es mucho más difícil lograr acuerdos claros entre 20 negociadores que entre 7.

Segundo, los dirigentes del G-7 comparten la idea de que el libre mercado tiene el poder de generar prosperidad de largo plazo y de la importancia de la democracia para la estabilidad política y justicia social. El G-20, por otro lado, incluye gobiernos autocráticos con diferentes puntos de vista sobre el papel del Estado en la economía, sobre el Estado de derecho, los derechos de propiedad, la transparencia y la libertad de expresión.

Tercero, las potencias occidentales ahora no tienen el consenso político nacional y los recursos financieros para avanzar en los temas de la agenda internacional. Los Estados Unidos están polarizados políticamente, y en algún momento deben empezar a reducir su déficit presupuestal. Europa está concentrada intentando tratando de rescatar la eurozona y no tiene una política exterior o de defensa común. Además, la parálisis política de Japón frente a las reformas estructurales lo ha dejado sin la capacidad de frenar el declive económico de largo plazo.

Por último, las potencias en ascenso como China, la India y Brasil están demasiado centradas en dirigir la siguiente etapa de su desarrollo nacional como para soportar los costos financieros y políticos que conllevan las nuevas responsabilidades internacionales.

En resumen, por primera vez desde la Segunda Guerra Mundial, ningún país o alianza fuerte de países tiene la voluntad política y la influencia económica para lograr sus metas en la escena mundial. Este vacío puede alentar, como ha sucedido en períodos históricos anteriores, a los ambiciosos y agresivos a buscar sus propios objetivos.

En un mundo así, la ausencia de un acuerdo de alto nivel sobre la creación de un nuevo sistema de seguridad colectiva -centrado en la economía y no en el poder militar- no es sólo irresponsable, sino peligroso. Un mundo del G-Cero sin liderazgo y cooperación multilateral representa un equilibrio inestable para la prosperidad económica y la seguridad global.

(Nouriel Roubini es presidente de Roubini Global Economics, profesor de Economía de la Escuela de Negocios Stern (Stern School of Business) de la Universidad de Nueva York, y coautor de Crisis Economics: A Crash Course in the Future of Finance. Este artículo se basó en uno elaborado en coautoría con Ian Bremmer, que se publicará en el número de marzo-abril de la revista Foreign Affairs)

– La estructura en evolución del crecimiento global (Project Syndicate – 14/2/11)

(Por Michael Spence and Sandile Hlatshwayo) Lectura recomendada

Nueva York.- Desde el final de la Segunda Guerra Mundial ha aumentado la apertura comercial y financiera de la economía global, gracias a instituciones como el Fondo Monetario Internacional y a rondas sucesivas de liberalización que empezaron en 1947 con el Acuerdo General sobre Aranceles Aduaneros y Comercio (GATT). Al mismo tiempo, el colonialismo se derrumbó y ahora estamos a poco más de la mitad de un proceso de modernización que durará un siglo para muchos de los países en desarrollo que surgieron. Pero, ¿adónde ha conducido ese proceso, adónde nos lleva ahora y, tal vez lo más importante, cómo podemos influir en su curso?

Cuando disminuyeron las barreras formales a los flujos comerciales y de capital, varias tendencias se combinaron para acelerar el crecimiento y el cambio estructural en las economías postcoloniales y otras economías en desarrollo. Entre ellas estuvieron los avances tecnológicos (particularmente en el transporte y las comunicaciones), las innovaciones en la gestión de las empresas multinacionales y la integración de las cadenas productivas de estas empresas.

Así pues, en los primeros años de la posguerra, los países en desarrollo, cuyas exportaciones habían consistido principalmente en recursos naturales y productos agrícolas, ampliaron sus operaciones a las manufacturas intensivas en mano de obra. Primero llegaron los textiles y el vestido, y después, las maletas, las vajillas, los juguetes, etc. Las cadenas de suministro también se dispersaron geográficamente, y los componentes y procesos de menor valor agregado se asignaron a los países de bajos ingresos.

Por ejemplo, en el caso de los productos electrónicos de consumo, los países de bajos ingresos se convirtieron en el lugar natural para los procesos de ensamblado intensivos en mano de obra. Sin embargo, los semiconductores, las tarjetas de circuitos y otros componentes se diseñaban y fabricaban en países de ingreso medio, como Corea.

Si bien la mejor descripción de la estructura cambiante de la economía global es como un viaje que se emprende una sola vez, el crecimiento en los países en desarrollo muestra ciertos patrones que se repiten. Hay fuerzas económicas poderosas que impulsan la evolución estructural y la diversificación económica que sustentan el crecimiento y producen transiciones que tienen elementos comunes.

Por ejemplo, después de más de 30 años de crecimiento acelerado, China está entrando a una "transición a los ingresos medios". Con el tiempo, los componentes intensivos en mano de obra de las cadenas de valor agregado se alejarán de las zonas de ingresos más altos de China. Con la ayuda de enormes inversiones públicas en infraestructura y capacidades logísticas, parte de esa labor se desplazará al interior, donde los ingresos son menores. No obstante, a la larga, las actividades intensivas en mano de obra se irán a países que estén en etapas menos avanzadas de desarrollo, mientras que China asciende en la cadena de valor en el sector de las exportaciones y, con ingresos crecientes, también en la producción para el consumo interno.

No obstante, a veces se considera que esta transición a los ingresos medios es una trampa. En efecto, el crecimiento de la mayoría de los países que entran a esta etapa se desacelera o incluso se detiene. De los 13 casos de crecimiento acelerado sostenido de la posguerra (que pronto serán 15 con la India y Vietnam), sólo cinco economías – Japón, Corea, Taiwán, Hong Kong, y Singapur- han mantenido tasas elevadas de crecimiento durante la transición a los ingresos medios y han avanzado hasta llegar a los niveles de ingresos de los países avanzados de 20.000 dólares per cápita o más.

Todos estos cambios estructurales son parte de un paisaje económico global que cambia constantemente y cuyo patrón agregado no es perfectamente previsible, en parte porque los países se integran a la economía global y empiezan a participar en ella en momentos distintos y crecen a tasas diferentes. Las primeras economías con crecimiento acelerado -Japón, Corea del Sur y Taiwán- exportaron inicialmente productos intensivos en mano de obra, y luego pasaron a productos más intensivos en capital, como los automóviles, y posteriormente a actividades intensivas en capital humano, como el diseño y desarrollo de tecnología. A medida que crecieron los salarios, las viejas actividades intensivas en mano de obra se desplazaron hacia países que se integraron más tarde a la economía global.

China aceleró hasta llegar a un patrón de crecimiento elevado a finales de los años setenta y principios de los ochenta debido a los beneficios que le daba su mano de obra barata y a un cambio fundamental de la política económica. Sin embargo, nadie previó el cambio abrupto de ese país de una economía cerrada, centralmente planificada, a una más abierta, orientada al mercado, con una mayor libertad económica para las personas y las empresas por igual.

A medida que las economías de mercado emergentes pasan a los componentes de mayor valor agregado en las cadenas de suministro mundial, su capital físico, humano e institucional se fortalece. Ello hace que sus estructuras se acerquen a las de los países avanzados e introduce una mayor competencia en la que alguna vez fuera el área exclusiva de las economías avanzadas -los bienes y servicios de valor agregado más sofisticados.

En este punto, los países llegan a una encrucijada. El tamaño agregado de los países en desarrollo (en especial de las principales economías emergentes), sus ingresos crecientes y su continuo movimiento ascendente en la cadena de valor están teniendo un impacto cada vez mayor en las economías avanzadas, en particular en sus sectores comercializables.

¿Cuál es el impacto en un país avanzado de gran tamaño como los Estados Unidos? Aproximadamente el 98% de los 27.3 millones de nuevos empleos netos creados en ese país desde los años noventa han sido en el sector no comercializable –principalmente en el gobierno, los servicios de salud, el comercio minorista, las atenciones sociales y los bienes raíces. Dadas las limitaciones de largo plazo en el gasto fiscal y el de los hogares a raíz de la crisis financiera y las presiones que empujan a la baja los precios de los activos, la sostenibilidad de un patrón de empleo como ese es cuestionable.

En efecto, la insuficiente demanda interna posterior a la crisis está causando un desempleo persistentemente alto, incluso cuando la economía recupera algo de su impulso de crecimiento. En principio, la demanda externa, en especial la de los mercados emergentes de alto crecimiento, podría compensar parte de la diferencia. Sin embargo, eso no ha sucedido -al menos, no por el momento. Aunque el déficit comercial de los Estados Unidos disminuyó de 702.000 millones de dólares en 2007 a 375.000 millones de dólares en 2009, el ajuste se debió completamente a la caída drástica de las importaciones, de 2,35 billones de dólares a 1,95 billones de dólares, mientras que las exportaciones en realidad disminuyeron ligeramente, de 1,65 billones de dólares a 1,57 billones de dólares.

El crecimiento de las exportaciones podría proceder de una mayor expansión en partes de las cadenas de valor agregado en las que los Estados Unidos ya son competitivos (las finanzas, los seguros y el diseño de sistemas de computación, por ejemplo). Pero el alcance mismo del sector de las exportaciones tendrá que ampliarse a fin de generar empleo suficiente y reducir el déficit externo.

Para ello será necesario restablecer y crear competitividad en un conjunto ampliado de componentes de valor agregado del sector comercializable. Sería agradable que hubiera una forma fácil y razonablemente segura de lograrlo, pero no la hay, y el proteccionismo ciertamente no es la respuesta. Es un desafío complejo para cualquier país, que requiere un enfoque múltiple para aumentar la inversión en capital humano, la base tecnológica de la economía y la infraestructura.

(Michael Spence, Premio Nobel de Economía, es profesor de Economía de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York. Sandile Hlatshwayo es investigadora de la Stern School. Copyright: Project Syndicate, 2011)

The Too-Important-to-Fail Conundrum

En junio de 2011, al inversor Carl Icahn se le unía Mark Mobius alertando sobre nuevos problemas en el horizonte, porque se está cayendo en los mismos errores que en el pasado. Icahn hacía hincapié en la asunción de riesgos y en su localización y control, Mobius se le unía con su temor sobre la complejidad de los derivados, todo parece girar en torno al mismo sitio. No eran los únicos claro, pero sí los más recientes e importantes. Y es que, ¿ha cambiado algo para que lo que hemos visto no se repita? Parece que no.

Todo esto tiene mucho que ver con los "too big to fail", y es que son estas grandes entidades quienes gestionan más riesgos, de forma más compleja y quienes amenazan más seriamente el futuro de la economía moderna si llegasen a caer. Por ello me gustaría presentarles un reciente trabajo del FMI sobre este particular, "The Too-Important-to-Fail Conundrum: Impossible to Ignore and Difficult to Resolve", que trata de analizar esta cuestión.

El informe comienza con una idea lapidaria que mucha gente corroborará, el problema de las entidades financieras demasiado grandes para caer no sólo no se ha solucionado con la crisis sino que éstas han salido reforzadas de ella, tienen ahora una posición mucho más beneficiosa por los competidores que se han quedado por el camino, son incluso más complejas y no han frenado su tendencia al riesgo. Golpe fuerte y certero.

¿Cómo hemos llegado aquí? Pues verán, porque "too big to fail" no es un concepto etéreo, es una realidad que se refleja en el día a día y que provoca que poco a poco el poder se vaya concentrando más. Tanto prestamistas como agencias de rating ven más seguras este tipo de entidades porque si hay problemas reciben ayuda, por dicho motivo el mercado no tiene en cuenta el riesgo real lo que se traduce en un mejor y más barato acceso a los fondos por parte de las empresas y a su vez en una mayor expansión. El círculo sigue, porque motivado por esto los accionistas exigen más retornos, los managers cobran por el corto plazo y todo el mundo bendice una mayor asunción de riesgo. Por si fuese poco la crisis ha demostrado no se equivocaban aquellos que veían facilidades por parte de los gobiernos ante las dificultades. ¿Moral hazard? ¿What?

Los datos revelan que los fondos más baratos (gráfico 1) y la concentración de activos tras la crisis a favor de los "bancos sistémicos" (gráfico 2) son reales. Por si fuera poco gracias a las dificultades financieras estas entidades disfrutan aún de mayor facilidad para captar fondos con respecto a la competencia, con lo que los incentivos para ser un "too big to fail" más complejo, con más riesgo y más peligroso aumentan, ya que ¡así seguirán recibiendo la recompensa que han recibo hasta ahora! Viendo lo que estamos viendo, ¿qué incentivos tienen los "bancos sistémicos" para no arriesgar al máximo y provocar otra crisis por las subprime o por cualquier otra causa por ejemplo los derivados? ¿Será esto a lo que se refieren Icahn y Mobius?

Este problema es aún mayor cuanto más interconectado está
el mundo y más globalización financiera existe, algo que los reguladores
y supervisores no han tenido en cuenta, por lo que dejando las cosas como están
no sólo no irán bien sino que nos arriesgamos a que vayan peor.
¿Qué soluciones existen para evitarlo? El FMI propone varias.

Se remarca que si bien la fortaleza del balance es importante, lo es aún mucho más localizar los riesgos, tratar de penalizarlos en la medida de lo posible y entender por qué se asumen yendo a la raíz de la cuestión. Para ello es imprescindible una supervisión y regulación competente, estricta y con medios, que establezcan las medidas correctas y garanticen la trasparencia y los requerimientos necesarios a cumplir por las entidades financieras prestando especial atención a los vehículos "off balance sheet" y mercados OTC.

El capital es un arma de doble vertiente, debe ser suficiente para garantizar la solvencia como es lógico, pero también debe tener muy en cuenta los riesgos, incrementando la cantidad necesaria en forma de penalización. Además se deben obstaculizar los comportamientos "pro-cíclicos" en donde los requerimientos anteriores podrían ser una opción, o bien estableciendo "tasas" para compensar las caídas.

Importante: la liquidez. Debe controlarse para reducir el apalancamiento, la dependencia de financiación mayorista a corto plazo y sobre todo el "maturity mismatch". O lo que es lo mismo, evitar técnicas muy agresivas como endeudarse excesivamente a corto plazo financiando a su vez un período demasiado largo.

También muy importante: "resolution regimes". ¿Qué es esto? Una opción entre el bailout y la quiebra, ni tan costoso como lo primero ni tan dañino como lo segundo. Se trata de establecer unas condiciones claras para considerar que una entidad financiera está en problemas, tomando el control y actuando antes de que se extienda al resto del sistema y aprovechando que "la enfermedad" aún está germinando y hay margen de maniobra. Este tipo de planes ya se están estableciendo en muchos países y seguramente estamos solo ante el principio.

No se descarta una nueva "Glass-Steagall" ni consideran descabellada la "Volcker Rule" de escindir las mesas de "propietary trading". Y en última instancia, si con lo anterior no se consiguen los objetivos buscados se menciona incluso la limitación del tamaño, del crecimiento, la venta de activos o la división de bancos. Puede parecer radical, pero supongo que el FMI cree que si no actuamos lo que hemos visto hasta hoy será simplemente el principio, solo hay que ver lo que está pasando actualmente con la "reedición" de comportamientos pasados.

Claro que todo ello no es fácil de implementar de forma certera y el propio organismo internacional admite que harán falta muchos años. Si funcionase y en el futuro crecer y tener beneficios fuese mucho más complicado tendríamos un fuerte incentivo para arriesgar lo máximo posible actualmente y "aprovechar mientras se pueda". Claro que si hasta el día de hoy (noviembre 2011) las cosas no han cambiado, ¿lo harán en el futuro? Soros en el artículo "Time to Fix the Euro" criticaba las fallas estructurales de la Eurozona, pero también advertía que sería necesario un ente supranacional bancario porque a nivel nacional un "too big to fail" es inmanejable. Es posible que por lo difícil que es controlar las transacciones "cross-border" y sus riesgos caminemos hacia ahí pero, ¿y cuándo sean "too big to fail" dentro de la Eurozona u otros entes mayores? O manejamos los riesgos o ellos nos manejarán a nosotros, en ese caso habremos perdido la batalla.

La Fed y su abultado balance (la argentinización total)

Si algo tiene de bueno Internet es el acceso que ha dado a cualquier inversor particular a una ingente cantidad de información que hace años era coto privado de las grandes corporaciones, siendo estas las únicas que tenían el personal y los recursos necesarios para recopilarla. Hoy en día cualquiera puede entrar en la web del Banco Central de un país, del Ministerio de turno o de la mismísima Reserva Federal y tener acceso a la documentación que estos organismos y muchos otros publican de manera periódica.Así es como, buscando en la página de la Reserva Federal, podemos encontrar los datos que semanalmente publican de su balance, es decir, de los activos que tiene, su capital, etc. Para los curiosos, pueden consultarlo en la siguiente dirección: http://www.federalreserve.gov/releases/h41/current/.

De los últimos datos publicados al 21/7/11 (por ejemplo), destaca como los activos en su balance ascienden a 2,85 billones (europeos) de dólares, con una subida de más del 300 % respecto al que tenía a cierre de 2007, antes de que estallara la crisis. A finales de junio, cuando terminen con el QE2, esa cifra estará aún más cerca de los 3 billones, casi nada.